Le désengagement de la Fed et l'accumulation de titres du Trésor américain font augmenter les coûts d'emprunt à court terme

L'emprunt à court terme redevient coûteux aux États-Unis, et les traders ne l'ignorent pas. Selon les données de Bloomberg, la hausse a commencé lorsque la Réserve fédérale a commencé à réduire son bilan tandis que le Trésor intensifiait la collecte de trésorerie.

Les deux actions retirent de la liquidité des marchés de financement qui ont été inondés d'argent bon marché pendant près de deux décennies. Maintenant, le système est tendu, le marché du repo agit de manière étrange, et les taux nocturnes ne se maintiennent plus dans la cible de la Fed.

Au début du mois de septembre, les taux pour la trésorerie nocturne, principalement utilisés par les banques et les gestionnaires d'actifs pour se prêter entre eux, ont dépassé la propre fourchette de la Fed. Et ils restent élevés.

En même temps, l'un des principaux outils de la banque centrale pour absorber l'excès de trésorerie, le facility de rachat inverse (RRP), voit son trafic diminuer considérablement. Il est désormais à un niveau bas de quatre ans. C'est un problème car cela montre que les fonds du marché monétaire ne sont plus aussi riches en trésorerie qu'auparavant.

Et s'ils s'assèchent, cela pourrait signifier une répétition du chaos de 2019, lorsque le taux du repo a soudainement explosé et que la Fed a dû injecter 500 milliards de dollars juste pour maintenir les marchés en vie.

Les traders se préparent alors que la trésorerie part et que les taux restent élevés

Mark Cabana, responsable de la stratégie des taux d'intérêt américains chez Bank of America, a déclaré qu'il ne s'agit pas seulement d'un incident isolé. « Nous constatons un changement de niveau dans le financement », a-t-il ajouté, précisant que « les fonds monétaires n'ont plus de trésorerie excédentaire à déployer vers le RRP ». Mark ne s'attend pas à une autre catastrophe totale de septembre 2019, mais il pense que les taux nocturnes élevés sont là pour rester.

La liquidité est déjà sous pression. La semaine prochaine pourrait empirer. Les traders se préparent à ce que les règlements des enchêtes et les paiements d'impôts des entreprises aspirent encore plus de trésorerie du système. Les soldes que les banques maintiennent auprès de la Fed, leur filet de sécurité, ont également diminué.

Les taux du repo adossés aux titres du Trésor américain se situent désormais autour de l'intérêt sur les soldes de réserve de la Fed (IORB). Depuis début septembre, l'écart entre le repo et les fonds fédéraux a atteint en moyenne 11,5 points de base.

En juillet et août, cet écart est resté sous les 10 points de base. À l'époque, les traders déplaçaient simplement l'argent entre le repo et les bons du Trésor. Cette tactique ne fonctionne plus maintenant.

Ces coûts élevés augmentent les prix d'emprunt à court terme dans l'ensemble. Cela se répercute sur les entreprises, les consommateurs et quiconque a besoin de financement rapide. Ainsi, même si la Fed commence à baisser les taux plus tard, ces économies pourraient ne pas se propager car les marchés de financement sont déjà trop tendus.

Si le financement s'assèche, l'ensemble du marché des titres du Trésor de 29 000 milliards de dollars pourrait le ressentir. Les fonds spéculatifs qui dépendent des écarts de prix entre les titres du Trésor et les dérivés seraient touchés en premier. Ce sont des positions fragiles qui ont besoin d'un financement fluide.

Les outils de la Fed sont mis à l'épreuve alors que le resserrement quantitatif se poursuit

L'économiste de Wells Fargo, Angelo Manolatos, a déclaré : « Les marchés de financement nous donnent une lecture en temps réel. » Il a mis en garde en disant que si les taux continuent de frôler l'IORB, les responsables de la Fed pourraient décider qu'ils sont proches de la limite inférieure des réserves.

À l'heure actuelle, les banques ont environ 3 150 milliards de dollars déposés auprès de la banque centrale. Christopher Waller, l'un des gouverneurs de la Fed, a récemment estimé que le niveau minimum sûr, appelé « ample », est d'environ 2 700 milliards de dollars.

Le Facility de Rachat Permanent (SRF) permet aux banques et à d'autres d'échanger des titres du Trésor ou de la dette d'agence contre de la trésorerie à un taux fixe proche du sommet de la fourchette de politique de la Fed, actuellement de 4,5 %. L'utilisation de ce facility a augmenté à la fin du juin, atteignant son point le plus élevé depuis qu'il est devenu permanent à la mi-2021.

C'est cette garantie de dernier recours qui explique pourquoi la plupart des traders ne paniquent pas encore. En 2019, le taux du repo a explosé parce que les réserves étaient tendues et que la Fed réduisait déjà son bilan. Cette fois, le SRF existe pour plafonner les taux du repo et empêcher le marché de se briser.

Certains responsables de la Fed, comme Waller et la présidente de la Fed de Dallas, Lorie Logan, ont admis qu'ils surveillaient le stress sur les marchés monétaires. Mais personne ne dit que le QT doit s'arrêter plus tôt. Cela alimente simplement la croyance que lorsque le Trésor reprendra une forte émission de bons en octobre, ces coûts de financement élevés persisteront.