EZB-Ökonomen warnen: Eine Korrektur der KI-Aktienmärkte könnte unvermeidbar sein

Fünf Ökonomen der Europäischen Zentralbank veröffentlichten am Montag eine Analyse, in der sie argumentieren, dass die Bewertungen an den Aktienmärkten wahrscheinlich korrigieren werden, und dass das Argument gilt, unabhängig davon, ob die aktuellen Preise rational sind.

Der Beitrag von Malin Andersson, Johannes Breckenfelder, Stefano Corradin, Kalin Nikolov und Maria Antonietta Viola stuft die US-Bewertungen nahe ihrem historischen Höchststand im CAPE-Verhältnis ein, einem Maß, das Aktienpreise mit inflationsbereinigten, über das vorangegangene Jahrzehnt gemittelten Gewinnen vergleicht.

Auch die Bewertungen im Euro-Raum sind gestiegen, wenn auch weniger. Forschungen zu früheren technologischen Revolutionen, so die Ökonomen, weisen auf „eine besorgniserregende Schlussfolgerung“ hin.

Die Ansichten sind die der Autoren und repräsentieren nicht unbedingt die Position der EZB.

Rationale Bewertungen und investorische Euphorie weisen auf das gleiche Ergebnis hin

Dieser Beitrag liefert sowohl die rationale als auch die verhaltensbezogene Erklärung. Nach der rationalen Erklärung wäre extreme Unsicherheit hinsichtlich der Effizienz einer neuen Technologie ausreichend, um die Bewertung ihrer Aktien auf sehr hohem Niveau zu rechtfertigen, da man beim Ausprobieren nicht viel verliert und es keine Möglichkeit gibt, die Obergrenze des Aufwärtspotenzials vorherzusagen. Diese Asymmetrie schafft einen Optionswert, der die Kurs-Gewinn-Verhältnisse für Early Adopter erhöht.

Nvidia wird von den Ökonomen als Beispiel dafür herangezogen, wo die Begründung der Anleger darin bestand, dass ein Unternehmen das nächste Google sein wird. Dieser theoretische Rahmen basiert auf Forschungen von Ľuboš Pástor und Pietro Veronesi aus dem Jahr 2009.

Die Preise können von dort aus weiterhin fallen. Solange eine Technologie in wenigen Unternehmen konzentriert ist, ist das Versagen diversifizierbar. Wenn die Adoption um sich greift, wird dieselbe Unsicherheit volkswirtschaftlich und kann nicht mehr diversifiziert werden, sodass Anleger eine höhere Risikoprämie verlangen. Die Gewinne müssen nicht fallen, damit die Preise es tun. Die Adoption hilft den Cashflows, aber historisch gesehen überwiegt die steigende Prämie, es sei denn, das Gewinnwachstum ist stark genug, um dies auszugleichen.

Der verhaltensbezogene Ansatz geht Hand in Hand: überkonfidente Anleger bieten über die Fundamentaldaten hinaus, und sobald diese Überkonfidenz nachlässt, kann der Markt noch weiter einbrechen. „Der genaue Zeitpunkt kann im Voraus nicht vorhergesagt werden“, so die Ökonomen, und „diese Sequenzen können nur im Nachhinein identifiziert werden.“

Haushalte in der Eurozone haben eine Exposure von €440 Mrd. zum US-Technologiesektor

Die meisten Investitionen im Euro-Raum in die Magnificent Seven erfolgen über Investmentfonds und börsengehandelte Fonds (ETFs), im Gegensatz zu direkten Aktienbeteiligungen. Haushalte, die zunehmend Geld in kostengünstige ETFs investieren, tragen eine Exposure von rund 440 Milliarden Euro zu US-Technologieaktien, ohne sich der Konzentrationsrisiken necessarily bewusst zu sein.

Versicherungsunternehmen und Pensionsfonds halten ebenfalls bedeutende Positionen. Die Bestandsdaten sind zum dritten Quartal 2025 gemessen.

Die Fondsstruktur ist selbst ein Übertragungskanal. Eine Marktkorrektur kann Fonds dazu zwingen, Liquidationen durchzuführen, um Rücknahmen zu erfüllen, beginnend mit ihren liquidiertesten Beständen und endend mit ihren problembehafteten Vermögenswerten, wodurch die Preise weiter sinken und weitere Rücknahmen ausgelöst werden. Aus diesem Grund betrachten die Ökonomen die Marktkorrektur der Mag7 als eine Frage der Finanzstabilität für den Euro-Raum.

„Das eigentliche Risiko“, so sie, „ist nicht nur die Korrektur des Aktienmarktes, sondern eine, die in einem Umfeld stattfindet, in dem die Behörden viel weniger Spielraum haben als üblich, um die Geld- und Fiskalpolitik zu lockern, um die Auswirkungen zu mildern.“

Europa wirkt weniger überbewertet als im Jahr 2000, bleibt jedoch von einem US-Verkaufsdruck betroffen

Ein inländischer Crash sieht weniger wahrscheinlich aus, argumentiert der Beitrag. Die Kurs-Gewinn-Verhältnisse im Euro-Raum bleiben erheblich niedriger als die US-Niveaus, die Produktivität und die Markups im Sektor der Informations- und Kommunikationstechnologie steigen, und das Geschäftsklima in den digitalen Dienstleistungen des Euro-Raums erscheint nicht überhitzt.

Die KI-Adoption der Unternehmen steigt einige Jahre nach dem Start von ChatGPT im Jahr 2022 deutlich, und die digitalen Investitionen in der Region sind im vergangenen Jahrzehnt mehr als dreimal so stark gewachsen wie das kumulative BIP-Wachstum.

Wie Cryptopolitan im Dezember berichtete, zog die EZB in ihrer Finanzstabilitätsüberprüfung damals ebenfalls den Vergleich zum Dotcom-Boom, und Michael Field, Chief Equity Strategist bei Morningstar, stellte fest, dass die Magnificent Seven 40 % des Morningstar-US-Index ausmachten.

Der limitierende Faktor für einen solchen Schutz liegt jedoch in der Korrelation. Die Aktienmärkte der USA und der Eurozone sind traditionell synchron gelaufen, und die Ökonomen prognostizieren, dass eine KI-Katastrophe in den USA nicht nur ein Problem für die USA bleiben würde.