交易者涌入与美联储相关的期货，担忧短期政府资金短缺

随着人们担心短期资金可能在季度结束前枯竭，交易者正争相买入与美联储隔夜基准利率挂钩的期货。周三在纽约，近 50 万份 9 月联邦基金期货合约被交易，打破了 2023 年 4 月特朗普关税消息冲击市场时创下的纪录。

这一激增发生在有效联邦基金利率悄然攀升至周一的 4.09% 之际。这一基点的变动并非政策变化，但足以震动期货市场，并引发对隔夜借贷压力的红色警报。

交易者正在应对收紧的回购市场，在该市场中，公司通过抵押国债来借入隔夜现金。月末和季末总是带来更大的压力，加上银行储备金缩减和更多国债涌入市场。

交易者预计月末前回购利率将飙升

自 7 月以来，对该利率的关注度急剧上升。当时，财政部开始大量发行票据，而美联储持续缩减其资产负债表。银行储备金现在正在下降。一些交易者警告，这种组合可能导致季度末出现严重的资金压力。交易商放缓回购活动以清理账目，这通常会推高借贷成本。每个人都在试图抢先应对这种压力。

9 月期货的大部分交易发生在亚洲时段，有两笔 50,000 份合约的交易。随着美国市场开盘，这种狂热再次升温，特别是当交易者关注有效利率可能在月底前触及 4.10% 时。

近 20 年来，美国资金市场充斥着廉价现金。不再如此。现在，银行和资产管理公司使用的超短期借贷利率正在攀升。这是因为财政部正在重建其现金储备，而美联储持续收紧政策。与此同时，美联储隔夜逆回购工具的使用率——作为过剩现金的晴雨表——已降至四年来的最低水平。“我们看到资金层面发生了转变，” 美国银行（Bank of America）的 Mark Cabana 表示。“货币市场基金不再有多余的现金可部署到逆回购中。”

随着更多国债被出售，投资者将资金从回购市场转移到这些国债中，这拖累了需求并推高了利率。与隔夜回购挂钩的利率基准现在位于美联储储备余额利率附近，显示出压力。

回购利率与联邦基金利率之间的利差已扩大至约 11.5 个基点，这是自 4 月以来的最大差距。在新一波国债冲击之前，7 月和 8 月的大部分时间里，该利差低于 10 个基点。

美联储权衡工具，因为抵押品和储备金同时下降

情况可能会迅速恶化。企业税款支付和新拍卖将在下周从系统中抽出更多资金。这可能会破坏现金和抵押品之间的平衡——而银行在美联储持有的储备金已经减少。这些余额已降至约 3.15 万亿美元，美联储理事 Christopher Waller 警告称，2.7 万亿美元可能是“充足”储备的下限。

与此同时，与隔夜融资挂钩的利率持续攀升，这给美联储的量化紧缩策略带来了麻烦。量化紧缩始于 2022 年 6 月，计划在今年年底结束。但随着利率上升和储备金缩减，管理起来越来越困难。负责美联储证券投资组合的 Roberto Perli 表示，在这种时候，央行的短期利率工具将变得更加关键。它们运作得越高效，市场受到的损害就越小。

为了避免重演 2019 年的回购恐慌，美联储现在使用常备回购便利（SRF），允许符合条件的公司通过抵押国债或机构债务来借入现金。该便利收取与美联储目标利率区间顶部一致的利率，目前为 4.5%。自 2021 年成为常设工具以来，其在 6 月底的使用量最大。但它尚未在真正的压力下接受测试。

摩根大通（JPMorgan）的团队表示，SRF 可以遏制回购利率的飙升，减少提前终止量化紧缩（QT）的需求。但其他人并不那么确定。9 月已经看起来摇摇欲坠，更多的波动性可能会迫使这一辩论浮出水面。包括 Waller 和达拉斯联储主席 Lorie Logan 在内的几位美联储官员承认资金压力正在积聚。但他们并不推动提前结束 QT。