I trader si riversano sui futures legati alla Fed in mezzo alle paure sui finanziamenti governativi a breve termine

I trader si stanno precipitando verso i futures legati al tasso benchmark overnight della Fed mentre crescono le paure che i finanziamenti a breve termine potrebbero asciugarsi prima della fine del trimestre. Mercoledì a New York, sono stati scambiati quasi 500.000 contratti futures sui fondi federali per settembre, infrangendo un record stabilito ad aprile 2023 quando le notizie sui dazi di Trump hanno colpito i mercati.

L'aumento si verifica mentre il tasso effettivo dei fondi federali si è insidiosamente alzato al 4,09% lunedì. Quel singolo movimento di un punto base al di fuori di un cambiamento di politica è stato sufficiente per scuotere il mercato dei futures e sollevare bandiere rosse sullo stress del prestito overnight.

I trader stanno rispondendo a un mercato repo in restrizione, dove le aziende prendono in prestito contanti overnight in cambio di Treasury, poiché la fine del mese e del trimestre portano sempre più pressione, con riserve bancarie in calo e più titoli di stato che inondano il mercato.

I trader si aspettano un picco nei tassi repo prima della fine del mese

L'attenzione sul tasso è aumentata da luglio. È stato allora che il Tesoro ha iniziato a immettere più titoli, mentre la Fed continuava a ridurre il suo bilancio. Le riserve bancarie stanno ora diminuendo. Alcuni trader avvertono che questa combinazione potrebbe portare a seri problemi di finanziamento alla fine del trimestre. I dealer rallentano la loro attività repo per ripulire i loro libri, e questo di solito fa aumentare i costi di prestito. Tutti stanno cercando di anticipare quella pressione.

La maggior parte dell'azione nei futures di settembre si è verificata durante le ore asiatiche, con due blocchi di 50.000 contratti scambiati. Quel frenesia si è ripresa una volta aperti i mercati statunitensi, specialmente mentre i trader osservavano il tasso effettivo che potrebbe raggiungere il 4,10% prima della fine del mese.

Per quasi 20 anni, i mercati dei finanziamenti degli Stati Uniti erano saturi di denaro a basso costo. Non più. Ora, i tassi sui prestiti a brevissimo termine, utilizzati da banche e gestori di patrimoni, stanno salendo. Questo perché il Tesoro sta ricostruendo la sua riserva di contanti mentre la Fed continua a stringere. Nel frattempo, l'uso dello strumento di reverse repo overnight della Fed, un barometro per il denaro in eccesso, è appena sceso al minimo in quattro anni. «Stiamo vedendo un cambiamento di livello nei finanziamenti», ha detto Mark Cabana di Bank of America. «I fondi monetari non hanno più denaro in eccesso da investire nel RRP.»

Man mano che vengono venduti più titoli di stato, gli investitori spostano i soldi dal repo verso quei titoli, il che sta trascinando la domanda in basso mentre spinge i tassi verso l'alto. I benchmark dei tassi di interesse legati ai repo overnight sono ora vicini al tasso di interesse sulle riserve della Fed, mostrando lo stress.

Lo spread tra il tasso repo e il tasso dei fondi federali si è allargato a circa 11,5 punti base, il divario più ampio da aprile. Questo spread è rimasto sotto i 10 punti base per la maggior parte di luglio e agosto, prima dell'arrivo della nuova ondata di Treasury bill.

La Fed valuta strumenti mentre collaterale e riserve diminuiscono insieme

Le cose potrebbero peggiorare rapidamente. I pagamenti delle imposte sulle società delle imprese e le nuove aste stanno per prelevare ancora più denaro dal sistema la prossima settimana. Questo potrebbe squilibrare l'equilibrio tra liquidità e collaterale, e le banche detengono già meno riserve alla Fed. Questi saldi sono scesi a circa 3,15 trilioni di dollari, e il governatore della Fed Christopher Waller ha avvertito che 2,7 trilioni di dollari sono probabilmente il livello minimo considerato "abbondante".

Nel frattempo, i tassi legati al finanziamento overnight continuano a salire, creando un problema per la strategia di restrizione quantitativa della Fed, la riduzione del bilancio iniziata nel giugno 2022 e che dovrebbe concludersi entro la fine dell'anno. Ma sta diventando più difficile gestirla con tassi in aumento e riserve in calo. Roberto Perli, che gestisce il portafoglio di titoli della Fed, ha dichiarato che gli strumenti di tasso di interesse a breve termine della banca centrale diventeranno ancora più critici in momenti come questo. Più funzionano in modo efficiente, meno danni subiranno i mercati.

Per evitare un altro panico repo simile a quello del 2019, la Fed utilizza ora la Standing Repo Facility (SRF), che permette alle aziende idonee di prendere in prestito denaro offrendo in garanzia Treasury o debito agenziale. Questa struttura applica un tasso allineato con il limite superiore dell'intervallo target della Fed, attualmente al 4,5%. Ha registrato il suo utilizzo più elevato alla fine di giugno da quando è stata resa permanente nel 2021. Ma non è stata ancora testata sotto stress reale.

Il team di JPMorgan ha affermato che la SRF potrebbe contenere i picchi nei tassi repo, riducendo la necessità di interrompere prematuramente il QT. Ma altri non sono così sicuri. Settembre si sta già presentando incerto, e una maggiore volatilità potrebbe portare questo dibattito in primo piano. Alcuni funzionari della Fed, tra cui Waller e la presidente della Fed di Dallas Lorie Logan, ammettono che lo stress del finanziamento sta aumentando. Ma non stanno spingendo per una fine anticipata del QT.