Разрушительный крах биткоина обнажил рискованный новый эксперимент Уолл-стрит с облигациями?

Предложение облигаций, связанное с займами биткоина, столкнулось с проблемами после резкого падения на крипто-рынках, заставившее кредиторов продать значительную часть обеспечивающих активов.

Банкиры Jefferies в последние месяцы связывались с крупными инвесторами по поводу облигаций на 188 миллионов долларов, обеспеченных тысячами индивидуальных займов от крипто-кредитной компании Ledn. Эти заемщики заложили крипто для обеспечения годовых займов, а средства от облигаций предназначались для стимулирования дальнейшей кредитной деятельности.

Что вызвало принудительные ликвидации?

Неожиданные проблемы возникли из-за недавнего краха биткоина. Инсайдер, знакомый с транзакцией, сказал, что цены упали на 27% от своего пика в середине января, вызвав автоматические распродажи примерно по 25% займов, предназначенных для обеспечения облигаций.

Эти ценные бумаги представляют часть более широкого возрождения облигаций, обеспеченных активами, финансовых инструментов, получивших дурную славу во время кризиса 2008 года. Сегодня крупные страховые компании и инвестиционные фонды обращаются к ним, поскольку они охотятся за лучшей доходностью, чем предоставляют традиционные облигации. Ожидается, что облигации Ledn обеспечат доходность на 3–6 процентных пунктов выше стандартных бенчмарк-ставок, показывают данные CreditFlow.

Jefferies расширяет свое присутствие на Уолл-стрит, предлагая больше видов ценных бумаг, обеспеченных активами, включая некоторые новые структуры, которые представляют сложности для оценки рисков. Компания также продвинулась в сделках с криптовалютой, в частности, направляя торговую платформу NinjaTrade через ее транзакцию на 1,5 миллиарда долларов с крипто-биржей Kraken в прошлом году.

Когда Jefferies впервые подошли к потенциальным покупателям, план предусматривал обеспечение облигаций займами биткоина на 199 миллионов долларов плюс 1 миллион долларов наличными. Эти цифры значительно изменились. Новый микс включает около 150 миллионов долларов в займах и 50 миллионов долларов наличными, сказал источник.

Несмотря на эти изменения, транзакция по-прежнему запланирована на завершение 18 февраля. S&P Global Rating подтвердила. Рейтинговое агентство уже оценило и проиндексировало облигации. Ledn теперь предстоит задача выпускать новые займы, используя деньги из ликвидаций, чтобы произвести процентные платежи, которых ожидают держатели облигаций.

Адам Ридс, занимающий пост генерального директора Ledn, защитил процесс ликвидации. «Механика ликвидации и пополнения предназначена для защиты капитала нотехолдеров, а не для его подвергания риску», — заявил Ридс. «Ledn работала почти через десятилетие волатильности без потерь основного капитала на ликвидациях.»

Ситуация подчеркивает трудности в построении функционирующего рынка для ценных бумаг, обеспеченных волатильными крипто-активами. Эмитенты ценных бумаг, обеспеченных активами, редко ликвидируют такую большую долю поддерживающих займов, особенно до фактической продажи облигаций инвесторам.

«Однако для Ledn эта методология ограничена как короткой историей производительности, так и отсутствием данных о кредитоспособности заемщиков», — отметила S&P в анализе от 9 февраля.

Как работает система кредитования

Многие клиенты берут свои заемные деньги и покупают дополнительный биткоин. Эти «воздушные» займы имеют высокие процентные ставки, в среднем около 11,8%, но не требуют выплат до полного погашения суммы.

Когда цены на биткоин падают и толкают займ выше 70% стоимости залога, Ledn требует от заемщиков добавить больше биткоина. Если этот коэффициент достигнет 80%, компания автоматически продаст биткоин, чтобы покрыть займ, и вернет любые оставшиеся средства заемщику.

Эта система работала эффективно до сих пор. За семь лет Ledn ликвидировала 7493 займа с максимальным соотношением займа к стоимости, достигающим 85%, и компания зафиксировала нулевые убытки, сообщила S&P. Около 20% заемщиков, чьи займы обеспечивают эти облигации, решили разместить дополнительный залог, который автоматически дополняет их займы при падении цен на биткоин.

Некоторые заемщики добавили залог, в то время как другие погасили свои займы досрочно, что помогло им избежать ликвидации и сохранить свою криптовалюту.

Настоящая опасность возникает, если биткоин переживет еще более крутое снижение, которое перегрузит рыночную емкость. Анализ S&P выявил потенциальный конфликт, поскольку Ledn регулярно конвертирует истекающие займы в новые, позволяя неоплаченным процентам накапливаться и потенциально повышая риски дефолта. Если 79% займов потерпят неудачу, держатели облигаций могут увидеть потери, приближающиеся к трети их инвестиций, предупредило рейтинговое агентство.

Ledn ранее привлекала финансирование через продажу акций, включая стратегические инвестиции от Tether в ноябре.