Тревожная доходность кривой: грозит ли рецессия экономике США?

Около года назад кривая доходности казначейских облигаций США перевернулась, что означало, что краткосрочные облигации предлагали более высокие процентные ставки, чем их долгосрочные аналоги. Недавно разрыв между двумя конкретными облигациями достиг самой широкой отметки с 1981 года, еще больше углубив эту инверсию.

Кривая доходности, которая уже была перевернута, стала еще более выраженной в своем расхождении между доходностью краткосрочных и долгосрочных облигаций. Кривая доходности обычно не привлекает пристального внимания обычных инвесторов, но имеет большое значение для финансовых экспертов. 

Верный признак рецессии?

Доходность краткосрочных облигаций связана с процентной ставкой, определяемой ФРС. За последний год с небольшим центральный банк реализовал серию повышений своей базовой процентной ставки в попытке бороться с растущей инфляцией. Эта ставка выросла почти с нуля до 5–5,5%.

Тем временем некоторые инвесторы стали обеспокоены состоянием экономики, опасаясь, что агрессивный подход Федеральной резервной системы (ФРС) к повышению ставок может замедлить экономику настолько, что это приведет к рецессии.

Как отмечает Сэм Стовалл, главный инвестиционный стратег CFRA, государственные облигации исторически служили безопасным убежищем в таких ситуациях. Он отмечает, что, хотя правительство США остается стабильным, некоторые компании могут столкнуться с трудностями, даже те, которые обычно считаются стабильными, особенно в периоды рецессии.

По мере того как инвесторы бросаются к долгосрочным государственным облигациям, они поднимают цены на эти инвестиции. Поскольку цены на облигации и процентные ставки движутся в противоположных направлениях, доходность долгосрочных казначейских облигаций США снизилась.

На протяжении десятилетий «инверсии» кривой доходности, которые относятся к разнице в доходности казначейских облигаций США с различными сроками погашения, считались надежными индикаторами надвигающихся рецессий. Однако на этот раз они оказались заметно ненадежными. Более тщательный анализ выявляет несколько слабых мест в их исторической точности.

Инвертированная кривая доходности часто приводит к убыточным банковским расчетам во многих случаях. Это заставляет их быть более осторожными при выдаче кредитов бизнесу, что, в свою очередь, затрудняет расширение деятельности компаний и в конечном итоге замедляет экономический рост.

Согласно анализу Horneman, охватывающему период с 1978 года, в среднем экономике требуется около 15 месяцев, чтобы войти в рецессию после инверсии кривой доходности. Если применить этот временной промежуток к текущей инверсии, которая произошла примерно год назад, экономика может потенциально войти в рецессию в октябре этого года.

Тем не менее, важно помнить, что прошлые результаты не гарантируют будущих. Более того, даже исторические данные иногда могут вводить в заблуждение. В последний раз кривая доходности инвертировалась в 2019 году, и хотя за ней последовала кратковременная рецессия, тогда же действовали и другие важные экономические факторы.

Более того, хотя некоторые индикаторы сигнализируют о потенциальных рисках рецессии для инвесторов, другие указывают на здоровые экономические перспективы. В качестве доказательства можно привести то, что фондовый рынок в этом году продемонстрировал уверенный рост на 16%, что вряд ли свидетельствует о пессимистичном настроении рынка.

Предыдущие прогнозы указывали на рецессию в 2023

Goldman Sachs недавно пересмотрела свой прогноз вероятности вступления США в рецессию в течение следующих 12 месяцев до 15%, что является значительным снижением по сравнению с их предыдущей оценкой в 35%, сделанной в марте.

Это изменение ставит вопрос о том, насколько точны сигналы рынка облигаций. Уже более года наблюдается инвертированная кривая доходности, что указывает на то, что процентные выплаты по 10-летним казначейским облигациям ниже, чем по краткосрочным долгам, таким как двухлетние казначейские облигации США.

Хотя части кривой доходности начали инвертироваться еще в июле 2022 года, экономика продолжает демонстрировать устойчивость. Согласно Мензи Чинну, профессору Висконсинского университета в Мадисоне, преждевременно называть рынок облигаций обманчивым. Он отмечает, что временной лаг между инверсией и началом рецессии может сильно варьироваться — от шести-восьми месяцев до 18 месяцев.

Скотт Ладнер из Horizon Investments предлагает другую возможность — что эта экономика изменилась после трех лет пандемии. Он отмечает, что страна вошла в этот период в сильной позиции, с компаниями и частными лицами, находящимися в относительно прочном финансовом положении по сравнению с предыдущими десятилетиями. По его мнению, тщательный анализ кривой доходности не обязательно предсказывает рецессию, но указывает на корректировку Федеральной резервной системы для возвращения инфляции к норме.

Недавнее изменение прогноза Goldman Sachs относительно рецессии отражает относительно оптимистичную перспективу по сравнению с более широким рыночным ландшафтом. Теперь они предполагают, что ФРС, возможно, эффективно решила проблемы с инфляцией и избежала неминуемого экономического замедления.

Экономика США избежала ужасной участи

Около года назад экономист Нуриэль Рубини, известный как «Доктор Дум» за его постоянно пессимистичный взгляд на рынки, предупредил о том, что, по его мнению, было почти невозможным вызовом для США — избежать серьезной рецессии в 2023 году. 

В то время генеральный директор Roubini Macro Associates выразил обеспокоенность тем, что агрессивное повышение процентных ставок Федеральной резервной системой, направленное на сдерживание инфляции, достигшей четырехдесятилетнего максимума в более чем 9% в июне 2022 года, может потенциально привести американскую экономику к остановке. Он указал на рекордно высокие уровни глобального частного и государственного долга, а также на растущие экономические издержки конфликта на Украине. Он прогнозировал сценарий, который он назвал «стагфляционным долговым кризисом» или даже вариантом другой «Великой депрессии».

Однако точка зрения Рубини с тех пор изменилась. Теперь он считает, что экономика США, возможно, смогла избежать этих мрачных сценариев, по крайней мере, на данный момент. Недавно он заявил, что хорошая новость заключается в том, что, похоже, нам не грозит жесткая посадка, используя авиационную аналогию, предпочитаемую экономистами для описания рецессии. Он добавил, что вопрос заключается в том, будет ли у нас мягкая посадка или ухабистая посадка — ухабистая посадка представляет собой короткую и неглубокую рецессию — и мы пока не знаем ответа на этот спор.

Это знаменует собой значительное изменение позиции Рубини, учитывая, что в июле 2022 года он отверг прогнозы своих коллег о короткой и неглубокой рецессии как «полностью иллюзорные». С тех пор многое изменилось. Председатель ФРС Джером Пауэлл снизил инфляцию с пикового уровня в период пандемии в 9,1% до всего лишь 3,7%, сохранив при этом рост ВВП США. Цепочки поставок, нарушенные во время пандемии, в значительной степени восстановились. И, несмотря на кратковременный кризис в региональном банковском секторе в марте, индекс S&P 500 вырос более чем на 16% с начала года.

Хотя позитивные developments привели Рубини к несколько более оптимистичному взгляду на краткосрочные перспективы экономики США, он все еще испытывает опасения по поводу возможности легкой рецессии. Примечательно, что он считает «липкую» инфляцию самым существенным экономическим риском. Рубини отметил, что в 2023 году цены на нефть, ставшие значительным фактором всплеска инфляции во время пандемии, выросли из-за сокращения поставок со стороны OPEC и России. Цены на нефть марки West Texas Intermediate в США выросли примерно на 20% в этом году, достигнув более 91 доллара за баррель. По словам Рубини, более высокие цены на нефть означают более высокую инфляцию и снижение экономической активности.

Хотя инфляция значительно снизилась с четырехдесятилетнего максимума, она все еще значительно превышает целевой показатель ФРС в 2%. Это может потенциально привести центральный банк к дальнейшему повышению процентных ставок. Рубини опасается, что дополнительное ужесточение политики ФРС может спровоцировать легкую рецессию.