كيف يكشف ضجيج MicroStrategy عن عيوب مهملة في صناديق ETF الأمريكية

لقد ألقت الحماسة المحيطة بشركة MicroStrategy (الشركة التي حولت نفسها عملياً إلى آلة حيازة للبيتكوين) الضوء على نقاط الضعف في سوق صناديق الاستثمار المتداولة (ETF) البالغة قيمتها 15 تريليون دولار.

واجه قطاع صناديق ETF عقبة مع صندوقين رافعين للرافعة المالية مرتبين بأسهم MicroStrategy المتقلبة. هذه الصناديق، المصممة لتقديم عوائد يومية مضاعفة لأسهم MicroStrategy، تقدم بدلاً من ذلك نتائج غير متوقعة للمستثمرين.

شهد صندوق T-Rex 2x Long MSTR Daily Target ETF (MSTU) وصندوق Defiance’s Daily Target 2x Long MSTR ETF (MSTX) انحرافات كبيرة في أدائها عن التوقعات في الأسابيع الأخيرة. في 21 نوفمبر، انخفض صندوق MSTU بنسبة 25.3%، وفقاً لـ FactSet البيانات.

هذا أمر سيء، لكنه كان يمكن أن يكون أسوأ - فقد انخفضت أسهم MicroStrategy بنسبة 16%، مما يعني أن الصندوق كان يجب أن ينخفض بنسبة 32%. فوز نادر للمستثمرين. لكن بعد أربعة أيام، انقلبت الأوراق. خسر صندوق MSTU بنسبة 11.3%، بينما انخفضت أسهم MicroStrategy بنسبة 4.4% فقط.

هذا يقارب ثلاث نقاط مئوية أسوأ من الأداء الموعود للصندوق. لم ينجح صندوق MSTX بشكل أفضل، حيث خسر 13.4% في نفس اليوم - بعيداً عن الهدف.

مشكلة الحجم والمبادلات

قبل نوفمبر، كانت هذه الصناديق تفعل بالضبط ما صُممت للقيام به. ولكن بحلول منتصف نوفمبر، بدأت الشقوق تظهر. لقد أصبحت الصناديق كبيرة جداً، ببساطة.

ارتفعت الحماسة تجاه MicroStrategy - وبتوسيع النطاق، البيتكوين - بعد فوز ترامب في الانتخابات الرئاسية، مما حول هذه الصناديق إلى لاعبين ضخمة بين عشية وضحاها.

من المفترض أن تتبع كلا الصناديق أداء أسهم MicroStrategy باستخدام أدوات مثل المبادلات (Swaps). المبادلات بسيطة. يدفع الوسيط العائد اليدي للأصل للصندوق، مطروحاً منه رسوم، مما يضمن الدقة.

ولكن هنا تكمن المشكلة: يدير صندوق MSTU أصولاً يومية بقيمة 2-3 مليار دولار، وصندوق MSTX ليس بعيداً عنه. لا يمكن الوسطاء الرئيسيين مواكبة ذلك، وعرض المبادلات ينفد.

مع استنفاد المبادلات، تحولت الصناديق إلى خيارات الشراء (Call Options). تمنح خيارات الشراء الحق في شراء أصل بسعر محدد خلال فترة زمنية معينة. إنها بديل جيد، لكنها لا توفر نفس الدقة مثل المبادلات.

الرئيس التنفيذي لصناديق Defiance ETFs، سيلفيا جابلونسكي دافع الانتقال إلى الخيارات، واصفاً إياه بأنه فعال لتحقيق الرافعة المالية. لكن النقاد مثل ديف مازا من Roundhill Investments يجادلون بخلاف ذلك. الخيارات غير متوقعة، خاصة بالنسبة لسهم متقلب مثل MicroStrategy.

أشار مازا إلى أن هذه الصناديق تمتلك الآن تعرضاً بقيمة تزيد عن 10% من القيمة السوقية لـ MicroStrategy. هذا أمر غير مسبوق في عالم صناديق ETF. «MicroStrategy صغيرة جداً لتحمل هذا المستوى من حجم التداول والأصول المدارة»، قال.

الفوضى الرافعة للرافعة المالية تلتقي بحماسة البيتكوين

يتحول سوق الأصول الرقمية إلى اللون الأخضر مع تجاوز البيتكوين (BTC) مستوى 60,000 دولار، محققًا مكاسب تتجاوز 12% خلال الأسبوع الماضي، مما يعزز المشاعر الصعودية. تحولت من شركة برمجيات إلى وكيل كامل للبيتكوين. تحتفظ الشركة بـ 43 مليار دولار من البيتكوين، تم شراؤها بكميات هائلة من الديون. هذا العام وحده، ارتفعت أسهمها بنسبة 430%.

المستثمرون الذين يبحثون عن تضخيم تعرضهم للبيتكوين قد انقضوا على صندوقي MSTU و MSTX، مما دفع هذه الصناديق إلى حدودها. عندما أصبحت هذه الصناديق كبيرة جداً، اصطدمت بجدار. نفد عرض المبادلات، ولم يكن لدى مدراء الصناديق خيار سوى الاعتماد على الخيارات.

أبقيت هذه الأموال على قيد الحياة، لكنها أدخلت أخطاء تتبع هائلة. قارن كينيث لامونت من مورنينغستار الوضع بالكوارث السابقة لصناديق الاستثمار المتداولة (ETFs)، مثل صندوق ETP ثلاثي المضاعفات لتسلا من شركة ليفيرج شيرز. لم يتمكن هذا الصندوق من اقتراض أسهم كافية لتلبية الطلب، مما أدى إلى مشاكل في الأداء.

وبالمثل، اضطرت بلك روك إلى إعادة هيكلة صندوق iShares Global Clean Energy ETF الخاص بها في عام 2020 بعد طفرة في الأصول أجبرت على إعادة تصميم المحفظة بالكامل. وصف لامونت وضع صندوق MicroStrategy ETF بأنه "محرك يعطس". وقال إن النمو السريع غالباً ما يكشف عن عيوب خفية.

تثني هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) صناديق ETFs عن الإغلاق أمام المستثمرين الجدد، حتى عندما تنفد من عقود المبادلة (swaps). لكن كاشنر اقترح أن إيقاف إنشاء وحدات جديدة قد يحل المشكلة.

سيؤدي هذا فعلياً إلى تحويل صناديق ETFs إلى صناديق مغلقة، حيث لا تتطابق الأسعار دائماً مع صافي قيمة الأصول. وقالت: "يجب على شركات الصناديق الاختيار بين النمو والدقة، وقد أولت بوضوح الأولوية للنمو".