Как ажиотаж вокруг MicroStrategy обнажает упущенные недостатки американских ETF

Ажиотаж вокруг MicroStrategy (компании, которая практически превратилась в машину для накопления Биткоина) привлек внимание к слабостям рынка биржевых фондов (ETF) объемом 15 трлн долларов.

Сектор ETF столкнулся с проблемами из-за двух леверидж-фондов, привязанных к волатильной акции MicroStrategy. Эти фонды, созданные для обеспечения двойной дневной доходности акций MicroStrategy, вместо этого дают инвесторам неожиданные результаты.

ETF T-Rex 2x Long MSTR Daily Target (MSTU) и Defiance’s Daily Target 2x Long MSTR ETF (MSTX) в последние недели демонстрировали результаты, сильно отклоняющиеся от ожиданий. 21 ноября MSTU упал на 25,3%, согласно данным FactSet данных.

Это плохо, но могло быть хуже: акция MicroStrategy упала на 16%, что означало бы падение фонда на 32%. Редкая победа для инвесторов. Но четыре дня спустя ситуация изменилась. MSTU потерял 11,3%, в то время как акции MicroStrategy снизились всего на 4,4%.

Это почти на три процентных пункта хуже обещанной производительности фонда. MSTX тоже не показал лучших результатов, потеряв 13,4% в тот же день — далеко от целевых показателей.

Проблема размера и свопов

До ноября эти ETF работали именно так, как задумано. Но к середине ноября начали появляться трещины. Фонды стали слишком большими, и это просто факт.

Энтузиазм по поводу MicroStrategy — и, как следствие, Биткоина — взлетел после победы Трампа на президентских выборах, превратив эти ETF в гигантов почти overnight.

Оба фонда должны отслеживать динамику акций MicroStrategy с использованием таких инструментов, как свопы. Свопы просты. Брокер выплачивает фонду дневную доходность актива за вычетом комиссии, обеспечивая точность.

Но вот загвоздка: MSTU управляет ежедневными активами на сумму 2–3 млрд долларов, а MSTX не сильно отстает. Главные брокеры не успевают, а предложение свопов иссякает.

Когда свопы достигли предела, фонды обратились к опционам колл. Опционы колл дают право купить актив по определенной цене в течение определенного времени. Это неплохая резервная опция, но она не обеспечивает такой же точности, как свопы.

Генеральный директор Defiance ETF Сильвия Яблонски оправдал переход к опционам, назвав его эффективным для достижения левериджа. Но критики, такие как Дэйв Мацца из Roundhill Investments, спорят с этим. Опционы непредсказуемы, особенно для такой волатильной акции, как MicroStrategy.

Мацца отметил, что эти ETF теперь имеют воздействие на активы, стоимость которых превышает 10% рыночной капитализации MicroStrategy. В мире ETF это неслыханно. «MicroStrategy слишком мала, чтобы выдерживать такой объем торгов и активов под управлением», — сказал он.

Леверидж-хаос встречается с хайпом вокруг Биткоина

MicroStrategy превратилась из программного обеспечения в полноценный прокси-актив для Биткоина. Компания владеет Биткоинами на сумму 43 млрд долларов, купленными на огромные долги. Только в этом году ее акции выросли на 430%.

Инвесторы, стремящиеся усилить свое воздействие на Биткоин, обрушились на MSTU и MSTX, доведя эти фонды до предела. Когда эти ETF стали слишком большими, они уперлись в стену. Предложение свопов иссякло, и управляющие фондами не имели выбора, кроме как полагаться на опционы.

Это позволило фондам выжить, но привело к огромным ошибкам отслеживания. Кеннет Ламонт из Morningstar сравнил ситуацию с прошлыми катастрофами ETF, такими как 3x Tesla ETP от Leverage Shares. Этот фонд не смог занять достаточно акций для удовлетворения спроса, что привело к проблемам с производительностью.

Аналогичным образом, BlackRock была вынуждена пересмотреть свой iShares Global Clean Energy ETF в 2020 году после всплеска активов, потребовавшего полного пересмотра портфеля. Ламонт назвал ситуацию с ETF MicroStrategy «глохнущим двигателем». Быстрый рост, по его словам, часто выявляет скрытые недостатки.

Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) не рекомендует ETF закрываться для новых инвесторов, даже когда у них заканчиваются свопы. Но Кашнер предположил, что прекращение создания новых единиц может решить проблему.

Это фактически превратит ETF в фонды с закрытым типом, где цены и чистая стоимость активов не всегда совпадают. «Компании-эмитенты должны выбирать между ростом и точностью, и они явно приоритизировали рост», — сказала она.