ウォール街が市場暴落の中で冷ややかな姿勢を示す中、ビットコインのキャッシュ・アンド・キャリー・アービトラージが崩壊

かつて大口取引所にとって金鉱山だったキャッシュ・アンド・キャリー・アービトラージは、今ではかろうじて存続している状態だ。この手法は、企業がスポット市場でビットコインを購入し、先物市場でショートポジションを取ることで、価格差を利益として確定させるものだった。

しばらくの間、これが定番の戦略だった。しかし、もはやそうではない。この取引は、低い利回り、狭まったスプレッド、そして米国機関投資家の関心の縮小によって圧迫されている。

シカゴ・マーカンタイル・エクチェンジ（CME）におけるビットコイン先物のオープンインタレストは、2023年以来初めてバイナンスを下回った。

ウォールストリートはこの取引においてCMEを好んできた。特に2024年初頭にスポットビットコインETFが承認されて以降、その傾向は強まった。しかし、参入する機関が増えるにつれてリターンは悪化した。同じ取引に多くの参加者が殺到したことが、この手法を死なせたのだ。今や、この取引は資金調達コストや実行コストといった基本的な費用をカバーする程度しか残っていない。

CMEの取引量が低迷する一方、バイナンスは先物市場で堅調な推移を維持している

かつて二桁に達していたリターンは現在崩壊しました。この戦略からの1ヶ月間年率換算利回りは約5%で、ここ数年で最低水準の一つとなっています。

「昨年同時期は17%だった」と、Amberdataでデリバティブを追跡するGreg Magadini氏は述べ、現在は4.7%程度に近づいていると付け加えた。これは1年物米国国債が提供する約3.5%の利回りをわずかに上回る程度だ。暗号資産での収益を目的とせず、安定したリターンを求めるファンドにとって、もはやリスクに見合う価値はない。

CMEのビットコイン先物オープンインタレストは、ピーク時の210億ドル以上から100億ドル未満へと大幅に減少した。一方、Coinglassのデータによると、バイナンスは約110億ドルで安定している。これは機関投資家が暗号資産を完全に手放したわけではなく、2025年10月にビットコイン価格が頂点に達した後、米国ヘッジファンドや大口口座がこの特定の取引から手を引いたことを示している。

通常の先物に代わり、トレーダーは今ではパーペチュアル・フューチャーズ（永続先物）に傾倒している。これらは満期のない契約で、一日中継続的に決済および価格設定が行われる。バイナンスはこの分野で圧倒的な地位を築いており、暗号資産世界で最大の取引量を誇っている。

CMEは2025年に、より小型で長期の先物契約、最大5年間保有できるものさえ含むものを開始して追いつこうとしたが、取引量は依然として比較にならないほど少ない。

「CMEは歴史的に、機関投資家やキャッシュ・アンド・キャリー・アービトラージにとっての選択的な取引所だった」と、デジタル資産企業TesseractのCEOであるJames Harris氏は語る。しかし、バイナンスがこれを凌駕する現在、彼はこれを「戦術的な見直し」と見なしている。暗号資産からの完全な撤退ではなく、薄利と低い流動性への反応である。

CMEグループの声明によると、2025年は重要な転換点となった。規制が明確になるにつれ、大口投資家はビットコインを超え、イーサリアム、XRP、ソラナへと目を向けるようになった。「2024年のイーサリアムの日次名目オープンインタレストの平均は約10億ドルだったが、2025年にはほぼ50億ドルに増加した」とCMEは指摘している。

連邦準備制度理事会の利下げが借入コストを低下させたものの、暗号資産に大きな反発をもたらすには至らなかった。10月10日の暴落以降、借入需要は弱まっている。DeFiの利回りは低く、トレーダーはヘッジを強化し、レバレッジの使用を控えている。

香港のマーケットメイカーであるAurosのLe Shi氏は、市場には今やETFや直接取引所アクセスなど、価格方向へのベットを行うためのより多くのツールが提供されており、その競争が取引所間の価格差を削ぎ落とし、アービトラージを不可能にしていると語った。

「自己均衡作用が働いている」とLe氏は言う。トレーダーが最も安い取引場所を求めるとスプレッドは縮小し、キャッシュ・アンド・キャリーの取引は意味をなさなくなる。

この状況は、319 Capitalのような企業を、簡単な利益を捨て、より複雑な戦略を追求する方向へ押しやった。同社のCIOであるBohumil Vosalik氏は、「パーティーは終わった。市場は、より深く掘り下げられる準備ができている者に属している」と述べている。