Il confronto sul tetto del debito USA ritorna, complicando il disimpegno del bilancio della Fed

Il tetto del debito USA è tornato, e sta trascinando il disimpegno del bilancio della Federal Reserve proprio nella sua orbita caotica. Al 2 gennaio, il Dipartimento del Tesoro deve operare sotto il limite reinstated, dando il via alla sua solita serie di "misure straordinarie" per evitare il default.

Questo include svuotando le sue riserve di cassa nel conto generale del Tesoro (TGA) e riducendo l'emissione di Treasury bill (T-bill), tutto mentre la Fed è immersa nel quantitative tightening (QT). Le cose erano già complicate, ma questo potrebbe far volare la Fed alla cieca.

Il TGA è una passività chiave nel bilancio della Fed, il che significa che i cambiamenti al suo saldo influenzano direttamente la liquidità nel sistema finanziario. Quando il Tesoro spende la sua pila di cassa, le riserve bancarie e la domanda per il facility di reverse repo della Fed (RRP) aumentano.

Misure straordinarie e camminata sul filo del rasoio

La Segretaria al Tesoro Janet Yellen non ha altra scelta che impiegare misure straordinarie, tra cui l'arresto degli investimenti nei fondi pensionistici federali e il prestito dal Fondo di Stabilizzazione dello Scambio. L'obiettivo è semplice: guadagnare tempo finché il Congresso non metta a posto le cose.

Ma questo piano temporaneo ha conseguenze reali. Il TGA si ridurrà, pompando artificialmente più cash nei mercati, mentre la Fed continua a ridurre il suo bilancio.

Gennadiy Goldberg, capo della strategia sui tassi di interesse USA presso TD Securities, spiegate la mette così: “La Fed potrebbe volare alla cieca nel monitorare l'impatto del QT mentre il tetto del debito inizia a esercitare pressione sui saldi del TGA verso il basso.” La sua preoccupazione è che quando il tetto viene sollevato, la ricostruzione improvvisa del TGA potrebbe far scendere le riserve a livelli pericolosamente bassi, creando problemi di liquidità.

Il livello attuale di riserve di $3,23 trilioni potrebbe sembrare abbondante, ma nessuno sa quanto rapidamente "abbastanza" possa trasformarsi in "scarsità". Anche i funzionari della Fed sono preoccupati. I verbali della loro riunione di novembre hanno rivelato un focus sugli effetti a catena del tetto del debito.

Secondo l'indagine della Federal Reserve di New York, la maggior parte dei partecipanti al mercato si aspetta che il QT termini entro la metà del 2025, ma il tetto del debito dramma potrebbe far saltare queste previsioni. L'ultima volta, nel 2023, il RRP deteneva $2,2 trilioni di liquidità come cuscinetto. Ora, è appena sopra i $150 miliardi. La ricostruzione del TGA colpirà le riserve più duramente e rapidamente rispetto alle crisi precedenti.

I mercati dei finanziamenti sono una polveriera

I mercati dei finanziamenti sono una bestia diversa rispetto al 2023. I hedge fund hanno raddoppiato le posizioni long sui Treasury, e gran parte di quella garanzia è ora seduta fuori dal sistema bancario.

A luglio, i vincoli del bilancio dei dealer e le limitazioni del repo hanno tenuto il cash ostinatamente parcheggiato al RRP. Tobias ha notato: “Vincoli di capacità, nonché limiti di rischio controparte, potrebbero spingere il cash dei fondi del mercato monetario nel RRP.”

Questo interrompe la ridistribuzione della liquidità, proprio quando la domanda di finanziamento continua a crescere. Wall Street è diviso su cosa accadrà dopo. Deutsche Bank dice che la Fed potrebbe aver bisogno di rallentare il QT o fermarlo del tutto se le cose degenerano. Ma non si aspettano una fermata completa a meno che il Congresso non sbagli completamente.

La terrificante data X

Prima della vittoria elettorale di Donald Trump, gli analisti fissavano la cosiddetta data X (un termine per quando il governo rimane senza cassa) intorno ad agosto 2025. Questo è fuori discussione ora.

Con i repubblicani che prendono la Casa Bianca e Congresso, la scadenza potrebbe anticiparsi al secondo trimestre del 2025. Un governo GOP unito potrebbe raggiungere un accordo più rapido per sollevare il tetto, ma non tenete il fiato.

Lo stratega di Barclays Joseph Abate ha avvertito che la politica, non l'economia, detterà la tempistica. “Ottenere un disegno di legge al piano della Camera potrebbe non essere veloce”, ha detto, prevedendo che il tetto non verrà sospeso fino alla tarda primavera.

Questa brama di rischio probabilmente colpirà i tassi dei Treasury front-end mentre il governo riduce la sua offerta di debito a breve termine. Gli investitori, spaventati dai potenziali rischi di default, svenderanno i vulnerabili T-bills, creando distorsioni bizzarre nella curva dei rendimenti.

Questa non è la prima volta. Durante i precedenti scontri sul tetto del debito, gli accordi sono arrivati all'ultimo minuto, spesso entro una settimana da una crisi di cassa del governo.

JPMorgan sottolinea che le lotte più brutte avvengono sotto un presidente democratico e un Congresso controllato dai repubblicani. Questa volta, con il GOP al comando, la battaglia potrebbe essere meno brutale. Ma non confondete "meno brutale" con "facile".