Könnte Bitcoin-Wal MicroStrategy nur ein ausgeklügelter Ponzi-Scheme sein?

Der Strategy-Trade sieht zunehmend weniger wie eine saubere Wette auf Bitcoin aus und mehr wie ein finanziertes Jenga-Turm mit orangefarbenen Laser-Augen. Anleger kauften MSTR für den BTC-Aufwärtspotenzial. Jetzt müssen sie den Schuldenplan, die STRC-Rendite, die 8-K-Meldung und die Kleingedruckten lesen, die „0 % Schulden“ in ein 2027-Kassenproblem verwandeln.

Der Autor dieses Artikels besitzt einen winzigen Anteil an Strategy. Und als ich die E-Mail erhielt, dass der Vorstand beschlossen hatte, den intensiven Bitcoin-Kauf zu pausieren und etwa 1,5 Milliarden US-Dollar an 0 %-konvertierbaren Anleihen für rund 1,38 Milliarden US-Dollar zurückkaufte, konnte ich mich nicht helfen, aufzurichten.

Ich meine, sicher, das Unternehmen kaufte Schulden unter dem Nennwert zurück und sparte etwa 120 Millionen US-Dollar im Vergleich zur vollständigen Tilgung, aber die Finanzierung kam aus der STRC-Emission, die eine Rendite von 11,5 % hat. Man braucht kein Raketenwissenschaftler zu sein, um zu erkennen, dass hier etwas nicht stimmt.

Strategy verwendet teure STRC-Kassen, um Schulden zu begleichen, die nicht wirklich kostenlos waren

Also war die erste Frage, die mir in den Sinn kam: Warum würde Michael Saylor Schulden, die 0 % Zinsen zeigten, durch Kapital ersetzen, das jedes Jahr 11,5 % kostet?

Ich fand meine Antwort im Kleingedruckten der alten Anleihen von Strategy. Die 2029 konvertierbaren Anleihen waren als fünfjährige Papiere bezeichnet, aber die Inhaber hatten das Recht, die Rückzahlung zum Nennwert Ende 2027 zu verlangen.

Der MSTR-Aktienkurs hatte einen Wert von 187 $, während der Umrechnungspreis bei etwa 672 $ liegt. Diese große Diskrepanz zeigt, dass die Anleihen extrem „out of the money“ waren, und es gibt keine Möglichkeit, dass vernünftige Aktionäre die Aktien zu einem solchen Kurs nehmen würden.

Was im Jahr 2027 erwartet wird, würde dazu führen, dass Strategy einer Schuldenmauer von etwa 3 Milliarden US-Dollar innerhalb von 24 Monaten gegenübersteht. Durch die Tilgung von etwa 92 Cent pro Dollar jetzt konnte Strategy diese Schuldenmauer abmildern und die Nachfrage des Einzelhandels für STRC in diesem Zeitraum ausnutzen.

Aus öffentlicher Sicht wird Strategy die konvertierbaren Schulden im Wert von 6 Milliarden US-Dollar über einen Zeitraum von drei bis sechs Jahren in Eigenkapital umwandeln. Während dies teilweise stimmen mag, scheint es, als würde Saylor ein unmittelbares Tilgungsproblem lösen.

Eine konvertierbare Nullkuponanleihe kann aufgrund eines Anstiegs des Aktienkurses verschwinden. Die Schulden werden in Eigenkapital umgewandelt, vorausgesetzt, dass Bitcoin ausreichend steigt, um den Aktienkurs über den Umrechnungspreis zu treiben; andernfalls hat der Emittent die Verpflichtung, das Darlehen zurückzuzahlen oder zu verlängern.

Die STRC ist eine perpetual Emission, die nicht verschwinden wird. Die Emission führt zu einem ständigen Anspruch auf das 10,7 Milliarden US-Dollar große Präferenzkapital mit steigenden Dividenden, die derzeit eine Rendite von 11,5 % erzielen. Uns gewöhnlichen Aktionären wurde verwässert, und es wird nur dann machbar, wenn es eine dramatische Erhöhung des Bitcoin-Werts über die Kosten des Kapitals nach Verwässerung gibt.

Strategy öffnet die Tür zu Bitcoin-Verkäufen, während es weiterhin hohe Hebelwirkung trägt

Spezifischere Details ergaben sich aus der 8-K-Meldung. In der Strategie wird der Verkauf von Bitcoin als potenzielle Kapitalquelle vorgeschlagen. Dies ist ein kritischer Aspekt, da das Unternehmen seinen Ruf als „Netto-Akkumulator“ von Bitcoin gepflegt hat. Bisher war die klare Botschaft von STRC: „Wir werden unser BTC niemals verkaufen.“

Derzeit wird Spot-Bitcoin als Quelle zur Tilgung von 0 %-Schulden betrachtet, während neue Präferenzaktien für den Einzelhandel zu einem Zinssatz von 11,5 % emittiert werden.

Deshalb beschreiben einige Kritiker die Struktur als eine Ponzi-ähnliche Flywheel. Wiederum ist es nicht Bitcoin, das im Mittelpunkt des Problems steht. Der Punkt ist, dass STRC-Token-Inhaber die Liquiditätsanforderungen von heute finanzieren können, während die Kosten auf der Bilanz erscheinen.

Gleichzeitig erklärt dies den Ansatz einiger Bitcoin-Enthusiasten, das Asset von anderen in Frage stehenden Wertpapieren zu unterscheiden. Bitcoin ist Bearer-Geld.

Während MicroStrategy-Aktien (MSTR, STRC) Unternehmenswertpapiere sind. Sie sollten nicht miteinander verwechselt werden, trotz ihrer häufigen gemeinsamen Diskussion als gehobelte Bitcoin-Holdings.

Nach dem Rückkauf steht die Schuldenbilanz bei rund 8,2 Milliarden US-Dollar. Rund 95 % seiner Vermögenswerte werden weiterhin in Bitcoin investiert bleiben.

Unbestreitbar gibt es einige positive Elemente im Finanzbericht. Zum Beispiel sollte die Tilgung von Schulden unter dem Nennwert zu geringeren zukünftigen Verbindlichkeiten führen. Außerdem könnte es Risiken im Zusammenhang mit der Verwässerung von Aktien aufgrund der Umwandlung verringern. Die Hinzufügung von US-Staatsanleihen wird eine sichere Rendite für die Deckung weiterer Finanzierungskosten bieten.

Doch es ist schwer zu leugnen, dass die Risiken ebenfalls gestiegen sind. Immerhin war die Narrative, in die ich damals einstieg: Kaufen, Halten, niemals Bitcoin verkaufen. Ich kann nicht sagen, dass ich mich nicht ein wenig verraten fühle.