Le Japon pèse des choix difficiles alors que la volatilité du marché obligataire s'intensifie

Le marché obligataire du Japon est sous une réelle pression, et tant le gouvernement que la banque centrale font face à certaines des décisions les plus inconfortables depuis des années.

Les coûts d'emprunt ont atteint des records historiques, la demande s'effondre et les investisseurs se retirent. Selon le Financial Times, les décideurs politiques s'efforcent désormais de trouver comment empêcher les choses de s'emballer davantage.

La semaine dernière, les rendements des obligations à 30 ans ont atteint 3,2 %, en hausse par rapport aux 2,3 % plus tôt cette année. Les rendements des obligations à 40 ans ont grimpé à 3,7 %, juste après deux adjudications consécutives avortées. Les traders de Tokyo l'ont décrit sans détour comme une « grève des acheteurs », confirmant quelque chose de plus profond.

Les investisseurs ne veulent plus de la dette à très long terme du Japon. Les rendements ont bondi parce que les prix se sont effondrés, et cela se produit pour une grande raison : personne n'achète.

Investisseurs vieillissants et problème de demande

Une raison majeure de la faible demande est démographique. Kevin Zhao, qui dirige la stratégie souveraine et des devises mondiales chez UBS Asset Management, a déclaré que les baby-boomers fortunés du pays n'investissent plus à long terme.

Un autre segment de la demande manquante provient des compagnies d'assurance vie. L'année dernière, elles ont été poussées à acheter des obligations à long terme, et elles l'ont fait. Mais les traders disent désormais que la vague d'achats est terminée. Les compagnies d'assurance ne sont plus des acheteurs fiables. Elles se retirent, et cela se reflète clairement dans les adjudications.

Une adjudication récente d'obligations à 20 ans a à peine suscité de l'intérêt, enregistrant la demande la plus faible depuis 2012. Puis est venue la vente d'obligations à 40 ans de cette semaine, qui a enregistré le ratio d'offres par rapport à la couverture le plus faible depuis près d'un an. Les traders ont déclaré que le manque d'intérêt confirmait ce qui s'accumulait depuis des mois. Les acheteurs habituels ont disparu, et les nouveaux n'ont pas fait leur apparition.

Changements de politique de la BoJ et décisions critiques à venir

Le Banque du Japon (BoJ) resserre encore les conditions. Elle a relevé les taux d'intérêt à 0,5 % et réduit ses achats d'obligations de 400 milliards de yens — environ 2,8 milliards de dollars — chaque trimestre. Cet assouplissement se poursuivra jusqu'en mars 2026. 

Mais sans acheteurs solides, chaque réduction des achats de la BoJ ajoute une pression au système. La banque possède déjà environ 52 % du marché obligataire japonais, et des inquiétudes grandissent quant à la capacité du marché à supporter davantage de pression.

Tous les regards se tournent désormais vers la semaine du 16 juin. C'est alors que le Comité de politique monétaire de la BoJ se réunit pendant deux jours. Ils examineront l'année écoulée de réductions des achats d'obligations. Certains sur le marché pensent que le comité pourrait ralentir l'assouplissement pour maintenir les rendements sous contrôle. Les décisions de la BoJ cette semaine pourraient déterminer si les choses se calment ou s'aggravent.

Juste après, le ministère des Finances devrait se réunir avec les acteurs du marché pour discuter de ses plans d'émission de dette. Une mesure probable consisterait à réduire les ventes d'obligations à long terme. Les rendements ont légèrement baissé mardi après des rapports indiquant que le ministère avait commencé à demander aux courtiers leur avis sur l'actuel marchés obligataires d’investissement favorable.

Chez JPMorgan, les économistes ont indiqué aux clients que la flambée des rendements rend la prochaine réunion de la BoJ encore plus importante. Mais Benjamin Shatil, un économiste senior chez JPMorgan, pense que la banque centrale est en retard. Le Japon est désormais dans sa quatrième année d'inflation au-dessus de l'objectif, yet les politiques n'ont pas rattrapé le retard. « Tout cela soulève la question : pourquoi acheter ? », a demandé Benjamin.

Il a également pointé du doigt le Government Pension Investment Fund du Japon, qui n'a pas déplacé ses allocations vers les obligations nationales malgré la volatilité. Et avec la liquidité qui se resserre rapidement dans les banques commerciales japonaises, moins d'institutions sont en mesure — ou disposées — d'acheter cette dette.

Sur les salles de trading à Tokyo, l'extrémité longue du marché obligataire — les JGB super longs — fait clignoter toutes les alarmes. Shinichiro Kadota, un stratège chez Barclays, a déclaré que l'échec de l'adjudication de mercredi montre que les problèmes profonds sont désormais au premier plan.

Des problèmes tels que l'assouplissement de la BoJ, la pression budgétaire due aux dépenses de défense et le déplacement de l'épargne des ménages vers les comptes NISA exonérés d'impacts se produisent tous simultanément. Les revenus des compagnies d'assurance diminuent également, et leurs produits d'investissement perdent du terrain face à d'autres alternatives.

Shinichiro ne s'attend pas à ce que la BoJ revienne sur sa décision. « Il peut y avoir quelques ajustements… mais la solution doit venir du ministère des Finances [réduisant] l'émission », a-t-il dit.