MicroStrategy, le baleine Bitcoin, n'est-il qu'un schéma de Ponzi sophistiqué ?

Le trade de Strategy commence à ressembler moins à un pari Bitcoin propre et plus à une tour de Jenga financière avec des yeux laser oranges. Les investisseurs ont acheté MSTR pour le potentiel haussier du BTC. Maintenant, ils doivent lire le calendrier de la dette, le rendement STRC, le formulaire 8-K et les petites lignes qui transforment une « dette à 0 % » en un problème de trésorerie pour 2027.

L'auteur de cet article possède une petite quantité de Strategy. Et lorsque j'ai reçu l'e-mail indiquant que le conseil d'administration avait décidé de suspendre ses achats massifs de Bitcoin et de racheter environ 1,5 milliard de dollars de obligations convertibles à 0 % pour environ 1,38 milliard de dollars, je n'ai pu m'empêcher de m'asseoir droit.

Je veux dire, bien sûr, l'entreprise a racheté de la dette en dessous de sa valeur nominale et a économisé environ 120 millions de dollars par rapport au remboursement intégral, mais le financement provenait de l'émission de STRC, qui offre un rendement de 11,5 %. Il ne faut pas être un génie pour réaliser qu'il y a quelque chose qui ne va pas ici.

Strategy utilise des liquidités STRC coûteuses pour gérer une dette qui n'était pas vraiment gratuite

Alors, la première question qui m'est venue à l'esprit était la suivante : pourquoi Michael Saylor remplacerait-il une dette affichant 0 % d'intérêt par un capital coûtant 11,5 % par an ?

J'ai trouvé ma réponse dans les petites lignes des anciennes obligations de Strategy. En effet, les obligations convertibles 2029 étaient appelées papiers à cinq ans, mais les détenteurs avaient le droit d'exiger le remboursement à la valeur nominale à la fin de 2027.

L'action MSTR avait une valeur de 187 $, tandis que le prix de conversion est d'environ 672 $. Cette large divergence montre que les obligations étaient extrêmement hors de la monnaie, et qu'il n'y a aucune possibilité qu'un actionnaire raisonnable accepte les actions à un tel taux.

Ce qui est attendu pour l'année 2027 obligerait Strategy à faire face à un mur de dette d'environ 3 milliards de dollars dans les 24 mois. En remboursant environ 92 cents par dollar maintenant, Strategy a pu atténuer ce mur de dette et exploiter l'appétit des investisseurs de détail pour STRC pendant cette période.

D'un point de vue public, Strategy convertira les dettes convertibles d'une valeur de 6 milliards de dollars en actions sur une période de trois à six ans. Bien que cela puisse partiellement tenir la route, il semblerait que ce que fait Saylor consiste à résoudre un problème de remboursement immédiat.

Une obligation zéro-coupon convertible peut cesser d'exister en raison d'une augmentation du prix de l'action. La dette sera convertie en actions, en supposant que le Bitcoin augmente suffisamment pour porter le prix de l'action au-dessus du prix de conversion ; sinon, l'émetteur a l'obligation de rembourser ou de prolonger le prêt.

Le STRC est une émission perpétuelle qui ne disparaîtra pas. L'émission donne lieu à une réclamation constante sur les 10,7 milliards de dollars d'actions privilégiées avec des dividendes croissants, offrant actuellement un rendement de 11,5 %. Nous, les actionnaires ordinaires, avons été dilués, et cela ne devient viable qu'en cas d'augmentation spectaculaire de la valeur du Bitcoin au-dessus du coût du capital après dilution.

Strategy ouvre la porte aux ventes de Bitcoin tout en portant une forte levier

Des détails plus spécifiques ont émergé dans le formulaire 8-K. Dans la stratégie, la vente de Bitcoin est suggérée comme une source de capital potentielle. C'est un aspect critique puisque l'entreprise a cultivé sa réputation d'« accumulateur net » de Bitcoin. Auparavant, le message clair du STRC était « nous ne vendrons jamais notre BTC ».

Actuellement, le Bitcoin au comptant est considéré comme une source pour éteindre la dette à 0 %, tandis que de nouvelles actions privilégiées pour les investisseurs de détail sont émises à un taux d'intérêt de 11,5 %.

C'est pourquoi certains critiques décrivent la structure comme un engrenage de type Ponzi. Encore une fois, ce n'est pas le Bitcoin qui est au centre du problème. Le point est que les propriétaires de tokens STRC peuvent financer les besoins de liquidité d'aujourd'hui, tandis que les coûts apparaîtront au bilan.

Dans le même temps, cela explique l'approche adoptée par certains passionnés de Bitcoin pour distinguer l'actif des autres titres en question. Le Bitcoin est de l'argent au porteur.

Tandis que les actions MicroStrategy (MSTR, STRC) sont des titres corporatifs. Elles ne devraient pas être confondues les unes avec les autres malgré leur discussion fréquente conjointe en tant que positions Bitcoin à effet de levier.

Après le rachat, le solde de la dette s'élève à environ 8,2 milliards de dollars. Environ 95 % de ses actifs resteront investis dans le Bitcoin.

Indéniablement, il y a certains éléments positifs dans le rapport financier. Par exemple, l'extinction de la dette en dessous de sa valeur nominale devrait entraîner moins de passifs futurs. De plus, cela pourrait réduire les risques associés à la dilution des actions en raison de la conversion. L'ajustion de bons du Trésor américain fournira un rendement sûr pour couvrir les coûts de financement futurs.

Pourtant, il est difficile de nier que les risques ont également augmenté. Après tout, le récit dans lequel j'ai cru dès le début était : achetez, gardez, ne vendez jamais de Bitcoin. Je ne peux pas dire que je ne me sens pas un peu trahi.