MicroStrategy, la baleine Bitcoin pourrait-elle n'être qu'une escroquerie de type Ponzi sophistiquée ?

L'investissement dans Strategy ressemble de moins en moins à un pari sûr Bitcoin et de plus en plus à une tour de Jenga financière aux yeux orange laser. Les investisseurs ont acheté des actions MSTR en misant sur la hausse du BTC. Désormais, ils doivent analyser le tableau d'amortissement de la dette, le rendement des STRC, le formulaire 8-K et les clauses en petits caractères qui transforment un « taux d'endettement de 0 % » en un problème cash dès 2027.

L'auteur de cet article possède une petite participation dans Strategy. Et lorsque j'ai reçu le courriel annonçant que le conseil d'administration avait décidé de suspendre ses achats massifs Bitcoin et de racheter pour environ 1,5 milliard de dollars d'obligations convertibles à 0 % pour environ 1,38 milliard de dollars, j'ai été très surpris.

Certes, l'entreprise a racheté de la dette à un prix inférieur à sa valeur nominale et a économisé environ 120 millions de dollars par rapport à un remboursement intégral, mais ce financement provenait d'une émission d'obligations à taux variable (STRC) dont le rendement est de 11,5 %. Il n'est pas nécessaire d'être un génie pour comprendre qu'il y a anguille sous roche.

Cette stratégie utilise cash STRC coûteuses pour gérer une dette qui n'était pas réellement gratuite

La première question qui m'est venue à l'esprit était donc la suivante : pourquoi Michael Saylor remplacerait-il une dette à 0 % d'intérêt par un capital qui coûte 11,5 % par an ?

J'ai trouvé la réponse dans les petites lignes des anciennes notes de la Stratégie. En effet, les obligations convertibles 2029 étaient qualifiées de titres à cinq ans, mais leurs détenteurs avaient le droit d'exiger un remboursement à leur valeur nominale fin 2027.

L'action MSTR valait 187 $, tandis que son prix de conversion s'élevait à environ 672 $. Cet écart important démontre que les obligations étaient extrêmement déséquilibrées et qu'aucun actionnaire sensé ne pourrait les acquérir à un tel prix.

Les prévisions pour 2027 exposeraient Strategy à une dette d'environ 3 milliards de dollars d'ici 24 mois. En remboursant environ 92 cents par dollar dès maintenant, Strategy a pu alléger cette dette et tirer parti de l'appétit des particuliers pour STRC durant cette période.

Officiellement, Strategy convertira ses obligations convertibles d'une valeur de 6 milliards de dollars en actions sur une période de trois à six ans. Si cette explication peut sembler plausible, il apparaît surtout que Saylor cherche à résoudre un problème de remboursement immédiat.

Une obligation convertible à coupon zéro peut devenir caduque en cas de hausse du cours de l'action. La dette sera convertie en actions si le cours du Bitcoin augmente suffisamment pour faire grimper le prix de l'action au-dessus du prix de conversion ; sinon, l'émetteur est tenu de rembourser ou de prolonger le prêt.

L'émission d'actions STRC est une opération permanente qui ne disparaîtra pas. Elle confère un droit constant sur les 10,7 milliards de dollars d'actions préférentielles assorties de dividendes croissants, offrant actuellement un rendement de 11,5 %. Les actionnaires ordinaires ont déjà subi une dilution, et cette opération ne deviendra viable qu'en cas dematic hausse de la valeur Bitcoin , supérieure au coût du capital après dilution.

Cette stratégie ouvre la voie à la vente Bitcoin tout en conservant un fort effet de levier

Des détails plus précis sont apparus dans le formulaire 8-K. La stratégie suggère la vente Bitcoin comme source potentielle de financement. Il s'agit d'un point crucial, car la société a cultivé sa réputation d'« accumulateur net » de Bitcoin. Auparavant, le message de STRC était clair : « Nous ne vendrons jamais nos BTC. »

Actuellement, Bitcoin au comptant est considéré comme une source de remboursement de dettes à 0 %, tandis que de nouvelles actions privilégiées de détail sont émises à un taux d'intérêt de 11,5 %.

C’est pourquoi certains critiques décrivent cette structure comme un système de Ponzi. Encore une fois, Bitcoin n’est pas au cœur du problème. L’idée est que les détenteurs de jetons STRC peuvent financer les besoins de liquidités actuels, tandis que les coûts apparaîtront au bilan.

Parallèlement, cela explique l'approche adoptée par certains adeptes Bitcoin pour distinguer cet actif des autres titres financiers en question. Bitcoin est une monnaie au porteur.

Bien que les actions MicroStrategy (MSTR, STRC) soient des titres de sociétés, il ne faut pas les confondre, malgré les discussions fréquentes les concernant comme placements Bitcoin à effet de levier.

Après rachat, le solde de la dette s'élève à environ 8,2 milliards de dollars. Environ 95 % de ses actifs resteront investis en Bitcoin.

Il est indéniable que le rapport financier comporte des éléments positifs. Par exemple, le remboursement de la dette à un prix inférieur à sa valeur nominale devrait réduire les engagements futurs. De plus, il pourrait atténuer les risques liés à la dilution du capital social due à la conversion des actions. L'ajout de titres du Trésor américain assurera un rendement sûr pour couvrir les coûts de financement futurs.

Pourtant, il est difficile de nier que les risques ont également augmenté. Après tout, le discours auquel j'ai adhéré à l'époque était le suivant : acheter, conserver, ne jamais vendre Bitcoin. Je dois avouer que je me sens un peu trahi.