قانون الوضوح يحظر عائدات العملات المستقرة لحماية البنوك: ربما يكون هذا قد جعل تيثر DeFi هما الرابحان

شهدت القوانين المنظمة للعملات المشفرة، وخاصة في الولايات المتحدة، تقدماً ملحوظاً في هذا القطاع منذ توليdent ترامب منصبه. وكان من المفترض أن يُمثل قانون "كلاريتي"، وهو تشريع مقترح يهدف إلى توضيح آليات الرقابة وإضفاء الشرعية على العملات المستقرة، نقطة تحول حاسمة في عالم العملات المشفرة. إلا أنه في 23 مارس، صدرت نسخة محدثة من مشروع قانون هيكلة السوق من الكونغرس، تضمنت حظراً على دفع عوائد لمجرد امتلاك عملة مستقرة. 

أدى هذا الخبر إلى موجة بيع هائلة في أسهم شركة سيركل (مصدرة عملة USDC)، حيث انخفضت بأكثر من 20% أمس، مسجلةً بذلك أكبر انخفاض في يوم واحد منذ طرحها للاكتتاب العام في 5 يونيو من العام الماضي. وشهدت منصة كوين بيس، التي اعتمدت نظام مشاركة الأرباح على عملة USDC، انخفاضًا بأكثر من 9%. في الوقت نفسه، يصعب تجاهل المفارقة في هذه القصة. فقد نجت شركة تيثر، التي لم تكن تُمرر العائدات إلى المستخدمين أصلًا، من هذا الخبر دون أي تأثير سلبي. ما تم تقديمه على أنه وضوح تنظيمي قد غيّر في الواقع بيئة المنافسة، حيث لم تعد العملات المستقرة الأمريكية الخاضعة للتنظيم هي الرابحة، بل دفعت بفرص العائد الحقيقية إلى جهات أخرى. 

ما يحظره قانون الوضوح فعلياً وما لا يحظره 

أبرزت المسودة المُحدَّثة لقانون الوضوح (CLARITY Act)، الصادرة في 23 مارس، موقفًا واضحًا بشأن المكافآت السلبية على العملات المستقرة. وبحسب CoinDesk للمسودة، يُحظر أي نوع من الفوائد المدفوعة لمجرد حيازة عملة مستقرة. وهذا يعني أن المكافآت السلبية، كتلك التي كانت شركة Circle توزعها على حاملي عملة USDC من خلال اتفاقية مشاركة الإيرادات مع Coinbase، أصبحت غير واردة. ورغم حظر العائد السلبي، Disruption Banking أن المكافآت المرتبطة بأنشطة مثل المدفوعات والتحويلات أو أنشطة المنصة لا تزال موجودة في مشروع القانون المُحدَّث. وقد تم التوصل إلى هذا الحل الوسط من خلال مفاوضات بين السيناتورين توم تيليس وأنجيلا ألسوبروكس، وحظي بدعم البيت الأبيض في 20 مارس. 

تقع مهمة التوصل إلى استنتاج بشأن ما يُعتبر مكافأةً مسموحًا بها، وصياغة قواعد مكافحة التهرب الضريبي، حاليًا على عاتق هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية، وهيئة تداول السلع الآجلة، ووزارة الخزانة الأمريكية. والحقيقة أن مشروع القانون لا يزال بحاجة إلى اجتياز العديد من المراحل قبل أن يصبح قانونًا نافذًا، وهذه نقطة مهمة يجب أخذها في الاعتبار. ومن المقرر حاليًا أن تُعقد جلسة مناقشة مشروع القانون في لجنة الشؤون المصرفية خلال النصف الثاني من شهر أبريل، بعد انتهاء عطلة عيد الفصح في 13 أبريل. ومن ثم، يتعين على مشروع القانون اجتياز خمس مراحل: موافقة اللجنة، والتصويت عليه في مجلس الشيوخ بأغلبية 60 صوتًا، والتوفيق بينه وبين نسختي لجنة الزراعة ومجلس النواب، وأخيرًا توقيعdent. وعلى الرغم من أن الطريق أمام إقرار مشروع القانون يبدو طويلًا في الوقت الراهن، إلا أن ردة فعل أسهم شركتي سيركل وكوين بيس الحادة تُشير إلى أن السوق قد بدأ بالفعل في إعادة تقييم الأخبار التي صدرت. 

أسوأ أسبوع لشركة سيركل: كيف انهار نموذج الإيرادات

سجلت شركة سيركل أسوأ أداء أسبوعي لها منذ طرحها للاكتتاب العام في يونيو من العام الماضي، حيث انخفض سهمها بأكثر من 20% في يوم واحد أمس، وهو أكبر انخفاض يومي لها وفقًا لتقرير CNBC، ويتداول الآن قرب 101 دولار. وقد محا هذا الانخفاض فعليًا المكاسب التي حققتها خلال الأسبوعين الماضيين. في الوقت نفسه، تفاعلت منصة كوين بيس بنفس الطريقة مع خبر حظر العائدات، حيث انخفض سهمها بأكثر من 9%. ويمكن فهم هذه الانخفاضات عند فهم العلاقة بين الشركتين. 

تحتفظ شركة سيركل بسندات الخزانة الأمريكية كاحتياطيات تدعم 75 مليار دولار من عملة USDC المتداولة. تُدرّ هذه السندات عائدات، وتشارك سيركل جزءًا من هذه العائدات مع كوين بيس، التي بدورها تُوزّعها على المستخدمين كمكافآت مقابل الاحتفاظ بعملة USDC. هذا النظام برمته هو ما يستهدفه مشروع قانون CLARITY المُحدّث بحظره لمكافآت العملات المستقرة السلبية. إضافةً إلى ذلك، تجني كوين بيس ما يقارب 20% من إجمالي إيراداتها من عائدات USDC، وفقًا لإفصاحات الشركة المالية، ما يُفسّر سبب الانخفاض الحادّ الذي أعقب هذا الخبر. وهنا تكمن المفارقة الحقيقية. كانت سيركل هي الجهة المُصدرة التي تُعيد العائدات إلى المستهلكين بدلًا من الاحتفاظ بها بالكامل كما يفعل منافسوها مثل تيثر، لكن القواعد الجديدة تُضرّ بالجهة التي تُوزّعها. 

تيثر تفوز تلقائيًا، DeFi يدخل في حالة من عدم اليقين التنظيمي 

في الواقع، أدى هذا التحديث إلى فوز شركة تيثر. فقد احتفظت الشركة دائمًا بكامل عائدات احتياطيات عملة USDT لنفسها، ولم تُوزّع أي عائد على حامليها، مما يعني أن حظر قانون CLARITY لمكافآت العملات المستقرة السلبية لا يُغيّر شيئًا في طريقة عمل تيثر. علاوة على ذلك، في نفس اليوم الذي شهدت فيه عملة سيركل انهيارًا حادًا، أعلنت تيثر أنها استعانت بإحدى شركات المحاسبة الأربع الكبرى لإجراء تدقيق شامل لاحتياطيات USDT، وهي خطوة، بغض النظر عن كونهاdent، رسّخت مكانتها كبديل ثابت وموثوق، بينما كان منافسها الأمريكي الأكبر يواجه تساؤلات وجودية حول نموذج أعماله. 

مع هيمنة USDT بنسبة 58% بقيمة سوقية تبلغ 184.84 مليار دولار مقارنة بـ 78.68 مليار دولار لـ USDC، فإن هذا الخبر قد يوسع الفجوة بين أكبر عملتين مستقرتين في السوق اليوم. 

السؤال الأكثر تعقيدًا هو: ماذا يحدث للعوائد التي لا تأتي من شركة على الإطلاق؟ تُقدم البروتوكولات اللامركزية، وهي أسواق إقراض آلية تعمل بالكامل على برمجيات دون أي شركة مركزية، عوائد سنوية تتراوح بين 5% و20% على العملات المستقرة، وقد دأبت منصات مثل AaveوEthena وCompound على تحقيق ذلك على نطاق واسع لسنوات. يستهدف قانون CLARITY بشكل عام العملات المستقرة للدفع، لكن بنوده DeFi لا تزال غير مكتوبة، مما يترك مساحة رمادية واسعة دون حل. تكمن المشكلة الأساسية التي يواجهها الكونغرس في أن هذه البروتوكولات لا يوجد لها رئيس تنفيذي يمكن استدعاؤه أمام لجنة، ولا مقر رئيسي يمكن تفتيشه، ولا هيكل مؤسسي يمكن تنظيمه. يبقى السؤال مطروحًا: هل يمكن للتشريعات المصممة للشركات أن تُنظم بشكل فعّال البرمجيات التي تعمل بشكل مستقل على الشبكات اللامركزية؟ في الوقت الراهن، لا يبدو أن أحدًا في واشنطن يملك إجابة واضحة. 

ماذا تشاهد

الموعد الحاسم التالي هو جلسة لجنة البنوك لمناقشة مشروع القانون، والمقرر عقدها في النصف الثاني من أبريل/نيسان بعد انتهاء عطلة عيد الفصح في 13 أبريل/نيسان. يُعد هذا أول تصويت تشريعي حقيقي على مصير حظر العائدات بصيغته الحالية، وتشير تحليلات سوق التنبؤات من موقع Seeking Alpha إلى أن احتمالية إقراره تبلغ حوالي 68%. بالنسبة لشركتي Circle وCoinbase، يُعد هذا الرقم بالغ الأهمية. من المرجح أن تبقى أسهم الشركتين تحت ضغط طالما اعتقد السوق أن حظر العائدات سيُقر دون تغيير، ولكن أي مؤشرات على تخفيف الصياغة المتعلقة بتعريف المكافأة المسموح بها قد تُحفز انتعاش السوق سريعًا. 

الأمر الآخر الذي يستحق المتابعة هو ما إذا كان رأس المال سيبدأ بالتحول بشكل واضح من ترتيبات عائدات العملات المستقرة المركزية إلى بدائل DeFi ، وإذا بدأ النشاط على منصات مثل Aave وEthena في الارتفاع بشكل ملحوظ في الأسابيع المقبلة، فإن ذلك سيعطي السوق أوضح إشارة له حتى الآن حول وجهة العائد عندما تغلق اللوائح الباب أمام بنية واحدة وتترك أخرى دون تغيير. 

جاء هذا الخبر في وقتٍ يُعاني فيه سوق العملات الرقمية عمومًا من وضع اقتصادي كلي مُقلق للغاية. يشهد Bitcoin حاليًا اتجاهًا صعوديًا مدفوعًا بتحسن الأوضاع الجيوسياسية، حيث يتراوح سعره بين 71 و72 ألف دولار. ومع ذلك، يُضيف هذا التحديث بشأن تنظيم العملات المستقرة عقبةً أخرى مختلفة تمامًا ولكنها بالغة الأهمية، لم يستوعبها السوق بشكل كامل بعد. تُعد العملات المستقرة البوابة الرئيسية للدخول إلى عالم العملات الرقمية، والبنية التحتية التي تربط العملات الورقية بسوق الأصول الرقمية، وأي تغيير هيكلي في طريقة عملها وما يُمكن أن تُقدمه لن يقتصر تأثيره على سعر سهم شركة سيركل. فإذا تغيرت هذه البوابة، سيتغير معها كل شيء آخر، وهذا ديناميكية سيتعين على السوق بأكمله التعامل معها مع اقتراب موعد رفع السعر.