サークルのIPO書類が示すコスト増とCoinbaseへの深い依存

Circleの新しい初期公開株（IPO）申請は、USDCステーブルコインの流通のために取引所に支払われた数百万ドルを含む、同社とCoinbaseの関係について明らかにした。申請書によると、2024年の同社の収益の50%以上がCoinbaseに支払われた。

公開準備会社向けの予備申請書であるS-1によると、Circleは2024年に16億7000万ドルの収益を上げた。これは2023年の14億ドル、2022年の7億7200万ドルから大幅に増加した。しかし、利息、税、減価償却費、償却費前の利益（EBITDA）が29%減少して2億8500万ドルとなり、純利益も42%減少して1億5567万ドルとなったため、財務状況は悪化している。

これには多くの要因があるが、アナリストたちは主要な問題としてCircleの流通コストとCoinbaseへの依存を特定している。申請書によると、USDC発行者は2024年に流通および取引コストとして10億100万ドルを支出し、2023年および2024年の支出を上回った。

興味深いことに、Coinbaseがこれらの資金の大部分を受け取り、9億800万ドルを受領したのに対し、BinanceもCircleとのパートナーシップの月額手数料として6025万ドルを受領した。Coinbaseに支払われた巨額の金額は、取引所に保持されているUSDCのシェアによるものである。Coinbase上のUSDCの供給量は、2022年の5%から増加し、流通している総USDCの20%となった。

Coinbaseに支払われた金額は驚くべきものだが、両社には長い関係がある。2018年、彼らはUSDCを立ち上げたCentreコンソーシアムを形成したが、Circleは2023年にコンソーシアムを解散した際にステーブルコインの完全な制御権を取得した。

しかし、CircleはCentreにおけるCoinbaseの持分を購入するために、自社の株式2億1000万ドルを支払わなければならず、取引所には持分と引き換えに約840万株の普通株式が与えられた。この関係により、CoinbaseはCircleのIPOの成功の主要な受益者となる可能性がある。

アナリスト、サークルの財務状況に懸念を表明

一方、CircleのIPO申請により、同社は公の注目を集め、金融アナリストがその事業の基盤について懸念を表明している。VanEckのデジタル資産研究責任者であるMatthew SigelやFarside Investorsなどのコメント投稿者によると、同社の高い流通コストが大きな問題となっている。

膨大な流通コストは、過去1年間のUSDCの成長がサークルのビジネスにとって高コストを伴っていたことを浮き彫りにしています。USDCは過去数ヶ月間で最も急速に成長したステーブルコインでした。その流通量は過去12ヶ月間で100%増加し、今年だけで150億ドル以上が増加し、時価総額を600億ドル以上に押し上げました。

Farside Investorsはまた、同社の巨額の報酬支出と、USDCの予想を上回る総発行および償却数についても指摘した。

同社は次のように記した：

「USDCの総発行額と総償還額は、私たちが想定していたはるかに高い数値です。1年間の総発行額は、残高の何倍にもなります。」

一方、Dragonflyの投資アナリストであるOmarは、IPO申請に対してより辛辣な批判を行い、Circleが目標とする50億ドルへの成長の可能性を見出していないと述べた。彼はまた、流通コスト、より多くの競合他社をもたらす可能性のある規制緩和、および利子率引き下げが同社にとっての逆風となる可能性を指摘した。

彼は次のように述べています：

「ミニ独占を失い、いくつかの逆風に見舞われているビジネスにとって、2024年の収益の32倍は、構造的に成長が阻害されている状況では高すぎます。一部の資金が流入する前に、最後の切り札のように感じられます。」

ただし、サークルは提出書類の中で、特に流通パートナーのコストやコインベースへの依存度といったこれらの課題の一部を認めています。同社は、ヌバンク、メルカド・リブレ、グラブなどの新しいグローバルパートナーにも言及しました。

VanEck Venturesの一般パートナーであるWyatt Lonerganも、新しいパートナーシップと、Circleが公衆市場への道を開く正当な主張を持つ唯一のステーブルコイン企業であることが、同社の優位性となる可能性を認めた。それでも、アナリストは、IPOがどのように展開するかについての予測を提供した。

ベースケースシナリオでは、サークルはステーブルコインのナラティブを約12ヶ月間追い続け、収益源の多様化を図り、ビザなどの主要な流通パートナーとの新たな契約を結びます。しかし、株式市場が下落し続けると、サークルの株価は打撃を受け、ローネガン氏はコインベースが同社を買収する可能性があると予想しています。

彼は、CoinbaseがCircleを公開前に買収し、取引所がステーブルコイン発行者を完全に所有する可能性さえあると付け加えた。それでも、彼は独自のステーブルコインを持つRippleなどの外部者が、市場シェアを増やすためにCircleを買収するための巨額の入札を行う可能性があると信じている。

提出書類によると、USDCはこれまでにチェーン上の取引高で25兆ドルを記録し、その期間中に1兆ドル以上のトークンがミントおよび償還されています。