Perché gli asset tokenizzati non sono liquidi (ancora)

Gli asset tokenizzati si sono dimostrati uno dei principali casi d'uso delle blockchain. Nel corso della storia delle criptovalute, sono stati proposti e testati diversi modelli di tokenizzazione. Nel 2025, la tokenizzazione ha fatto passi da gigante, ma gli asset reali tokenizzati (RWA) rimangono comparativamente illiquidi. In questa guida, discuteremo perché la tokenizzazione non crea liquidità senza strumenti on-chain aggiuntivi e una struttura finanziaria adeguata.

La liquidità degli asset tokenizzati è una questione sollevata più volte dopo che i progetti hanno lanciato vari bond on-chain, mercati monetari e azioni. Una volta che gli asset sono stati portati on-chain, la liquidità degli RWA è stata difficile da raggiungere a causa di una serie di fattori, tra cui regolamentazioni, domanda reale e cautela generale riguardo all'offerta, al riscatto e ad altri problemi tecnici. 

Il mito della liquidità nella tokenizzazione

Tokenizzare un asset significa che esso esisterà per sempre on-chain, sarà trasferibile e condividerà generalmente la maggior parte delle caratteristiche di un token crittografico. I primi token crittografici sono stati scambiati in modo informale ed esistevano senza domanda e liquidità. La liquidità crittografica degli asset reali è una questione più complessa. 

Per alcuni creatori di token, è emersa una narrazione dominante, confondendo gli asset on-chain con una liquidità immediata. Gli token RWA sono arrivati relativamente tardi, quando i mercati crittografici erano già maturi. Nuovi lanci di token avvengono tutto il tempo, con negoziazioni immediate. 

Gli token RWA, d'altra parte, potevano essere trasferibili, ma non negoziabili in alcun modo consueto per monete, altcoin o token. I detentori potrebbero spostare i loro token tra portafogli o persino in un DeFi vault, ma per alcuni asset le transazioni sono limitate. La tokenizzazione significava una riserva potenzialmente preziosa che, tuttavia, non aveva necessariamente un mercato facilmente raggiungibile. 

Ad esempio, i fondi negoziati in borsa (ETF) offrono una struttura per racchiudere il valore reale, ma un ticker ETF deve comunque trovare una piattaforma di negoziazione con liquidità.

Cosa richiede effettivamente la liquidità 

La liquidità crittografica degli asset reali richiede un ecosistema di acquirenti e venditori, insieme a una piattaforma adatta per costruire libri degli ordini o altri meccanismi di negoziazione, come curve algoritmiche. Gli acquirenti e i venditori disposti da soli non garantiscono la liquidità senza un modo per abbinare efficientemente e rapidamente gli ordini su larga scala. Solo quando l'asset ha raggiunto la liquidità, il suo valore può essere determinato dalle forze di mercato. 

Un asset avrebbe bisogno di trader di mercato attivi disposti a correre rischi sulle fluttuazioni dei prezzi. Inoltre, ci dovrebbe essere un flusso di ordini costante a due vie. Per raggiungere questo obiettivo, lo scambio o la piattaforma deve attrarre market maker attivi disposti a piazzare uno spread di ordini di acquisto e vendita su ogni token. 

Gli asset tokenizzati devono anche avere una forma di gestione del rischio (risk warehousing), in cui un'entità gestisce l'inventario sottostante e tiene traccia delle regole sulla coniazione e sul riscatto dei token. 

Gli asset tokenizzati possono, in teoria, essere scambiati su diverse piattaforme, inclusi mercati centralizzati o decentralizzati. Queste piattaforme forniranno la scoperta del prezzo per gli asset, in base a regole predeterminate e al loro valore sottostante. 

Infine, il trading di titoli tokenizzati deve avere regole chiare sulla proprietà e sulla liquidazione finale e sul trasferimento della proprietà. 

Mettere gli asset on-chain può risolvere solo alcuni di questi requisiti, con alcune limitazioni. Ad esempio, il trading on-chain può creare coppie, ma richiederebbe comunque market maker. Gli exchange centralizzati possono quotare gli asset, ma hanno regole interne e sono spesso riluttanti a scambiare asset simili a azioni, temendo ulteriori requisiti normativi.

I mercati frammentati uccidono la liquidità

La tokenizzazione si è espansa rapidamente nei mercati crittografici, diventando una delle principali narrazioni di hype. Ciò ha portato a diversi tipi di asset tokenizzati, utilizzando multiple catene disponibili. Ogni emittente aveva un approccio diverso al lancio di asset tokenizzati RWA, e alcuni presentavano limitazioni aggiuntive per gli utenti idonei. 

Gli asset tokenizzati sono solitamente creati o riscattati in un unico luogo, a seconda dell'emittente. Alcuni creatori controllano strettamente il proprio inventario, come nel caso dei fondi del mercato monetario tokenizzati. Quando si analizza la liquidità on-chain rispetto a quella off-chain, un asset può essere liquidato, ma quasi nessuna negoziazione on-chain. Di conseguenza, quando si confronta la liquidità on-chain e off-chain, un token può essere riscattabile tramite l'emittente pur mostrando un volume di negoziazione on-chain nullo o quasi nullo. Altri tipi di asset crittografici RWA possono avere mercati attivi, ma nessun modo per essere scambiati con le azioni sottostanti.

Nel trading di titoli tokenizzati, non esiste neppure un nastro consolidato o un sistema elettronico per la segnalazione continua dei dati di prezzo. Le piattaforme scelgono invece soluzioni ad hoc tramite oracoli crittografici esistenti, sperimentando un nuovo sistema informativo. 

Dopo la tokenizzazione iniziale, alcuni asset hanno mostrato mercati secondari poco liquidi, dimostrando ancora una volta la difficoltà di garantire liquidità per gli asset on-chain. 

I mercati spot delle criptovalute spesso partono con regole già note e strumenti facilmente accessibili, come il trading integrato nel wallet, piattaforme centralizzate o DEX. Le obbligazioni o i fondi tokenizzati sono di solito limitati agli investitori accreditati o alle istituzioni. 

Chi dovrebbe creare il mercato?

Quando si lancia un RWA tokenizzato, la domanda immediata è chi garantirà un mercato con ordini sufficienti. Di solito, i mercati per le attività digitali sono altamente dinamici e attirano facilmente i market maker. Per gli RWA, le loro limitazioni sottostanti, come per le obbligazioni tokenizzate, le azioni o persino gli immobili, significano che i potenziali market maker potrebbero non essere in grado di eseguire le loro solite operazioni.

In casi estremi, la tokenizzazione di attività fisiche sotto forma di NFT potrebbe richiedere una struttura di mercato completamente diversa, di solito una piattaforma con aste. Questi mercati sono molto illiquidi e dipendono da azioni deliberate da parte dei potenziali acquirenti. 

A differenza delle criptovalute, gli RWA tokenizzati mancano di market maker strutturalmente validi. I trader tradizionali di azioni sono diffidenti verso le azioni on-chain, che sono spesso irreversibili. 

Le azioni tokenizzate pongono anche vincoli di bilancio, come la reale proprietà legale delle azioni sottostanti, ad esempio in caso di pagamento di dividendi, split azionari o altre attività della finanza tradizionale. Non esiste inoltre uno standard unificato di rendicontazione nei bilanci aziendali per stabilire se alcune delle loro azioni siano state tokenizzate. 

La proprietà del capitale e le normative pongono anche problemi, soprattutto per le partecipazioni transfrontaliere. 

Le azioni e gli ETF si affidano all'infrastruttura di mercato tradizionale, inclusi il trading in tempo reale, le società di intermediazione e i market maker specializzati. Il trading di criptovalute è diverso, con un trading 24/7 e una profonda liquidità per monete come BTC e ETH. Tuttavia, i fondi o le azioni tokenizzate raramente raggiungono una liquidità simile. 

A causa dei vincoli di emissione, gli RWA spesso si affidano alla liquidità supportata dall'emittente, dove l'unico modo per riscattare i titoli o le obbligazioni è attraverso il loro emittente. Questa configurazione di liquidità non è scalabile e alcuni emittenti lavorano solo con un cerchio limitato di clienti, come nel caso del token BUIDL.

Attriti legali e di regolamento

La creazione di token on-chain è banale e può pretendere di rappresentare qualsiasi valore esterno. Per quanto riguarda la proprietà legale off-chain, le normative non sono così chiare. Di solito, l'emittente detiene e controlla le attività sottostanti. Ma per alcuni gli asset tokenizzati, non ci sarà alcun modo di passare dalla proprietà di un token al trasferimento del titolo delle azioni. 

Le regole di proprietà delle azioni possono dipendere dalle giurisdizioni, quindi non tutti i tipi di attività tokenizzate avranno diritti di riscatto. L'acquisto di un'azione tokenizzata non comporta necessariamente un percorso per il trasferimento dell'azione tramite un intermediario. La proprietà di un token potrebbe non essere accettata come pretesa di proprietà delle azioni. Di solito, i tokenizzatori di azioni prevengono qualsiasi pretesa di possedere o trasferire le azioni sottostanti. 

Per alcune azioni tokenizzate, la proprietà non è permissionless (senza autorizzazione). L'acquisto di token potrebbe essere limitato agli investitori accreditati o almeno soggetto a KYC, controlli sui background per l'aggiunta a whitelist o il blocco dei trasferimenti. 

Tutto ciò significa che gli RWA tokenizzati potrebbero non essere adatti per il trading ad alta velocità e l'arbitraggio. Quando esiste liquidità, essa è spesso frammentata e confinata a protocolli specifici o percorsi di riscatto controllati. Alcuni token RWA non sono nemmeno riscattabili.

Perché i modelli di liquidità DeFi non si adattano perfettamente agli RWA

La liquidità DeFi sembra un modo estremamente semplice per accedere al mercato della tokenizzazione. Eppure, i nuovi token RWA raramente arrivano sulle piattaforme decentralizzate. Una delle ragioni è il meccanismo di scoperta del prezzo in DeFi, che utilizza market maker automatizzati (AMM). Il prezzo di un'attività dipende dalla liquidità disponibile. 

Tuttavia, le azioni sono già valutate attraverso il trading sui mercati tradizionali. L'AMM non può garantire che la coppia di trading decentralizzata sia in grado di supportare il prezzo reale dell'azione tokenizzata proveniente dai libri degli ordini tradizionali. 

Di solito, le attività con prezzi variabili si affidano agli oracoli, che recuperano le informazioni di prezzo. Per il trading ad alta frequenza, questi oracoli sono semplicemente troppo lenti. 

Esiste anche il rischio di prezzi obsoleti per le attività, ovvero una disparità tra l'azione reale e la sua versione tokenizzata. Con un oracolo più lento, i trader potrebbero ritrovarsi con un mercato distorto e subire perdite rispetto al trading dell'azione stessa attraverso un'altra piattaforma. 

Le attività tokenizzate potrebbero anche incontrare difficoltà nel prestito DeFi a causa dei vincoli di sovraccollateralizzazione. A causa della natura volatile delle criptovalute, il DeFi utilizza il sovraccollateralizzazione, che potrebbe non essere adatto per le attività tokenizzate molto meno volatili. 

Gli RWA tokenizzati si comportano come obbligazioni o strumenti di credito, in quanto rappresentano una promessa di valore. Tuttavia, non sono tangibili e non conferiscono una vera proprietà. Possono essere scambiati per valore, ma il vettore non possiede il valore sottostante. Questa peculiarità potrebbe ostacolare gli investitori, mentre i trader rimangono per l'azione di prezzo a breve termine, dove applicabile.

La tokenizzazione migliora il regolamento, non la domanda

La tokenizzazione è ancora uno strumento prezioso che può migliorare il trading di attività. I token sono estremamente adatti per tracciare trasferimenti e operazioni generali, nonché il regolamento. I mercati tokenizzati possono facilmente supportare il trading o i pagamenti 24/7, poiché il registro distribuito è sempre aggiornato, senza bisogno di tempi di inattività o di un periodo di regolamento settimanale. Le blockchain hanno così creato uno strumento di contabilità esatto, che potrebbe sostituire altre forme di regolamento. 

La tokenizzazione è anche trasparente e consente un tracciamento dettagliato dei partecipanti. 

Quando un'attività viene tokenizzata, questo non invita immediatamente gli acquirenti. Piattaforme di trading limitate e diritti di proprietà potrebbero fermare gli acquirenti. L'appetito per il rischio potrebbe anche differire tra i trader di azioni e quelli di criptovalute native. 

Le criptovalute sono spesso più rischiose rispetto alle attività tradizionali. Di conseguenza, le attività tokenizzate potrebbero non essere adatte agli appetiti per il rischio delle criptovalute native.

Il flusso speculativo di liquidità è anche un fattore nella creazione di mercati vivaci. Nelle criptovalute, questo flusso è estremamente imprevedibile e di solito segue le attività che mostrano il potenziale per movimenti direzionali. Le attività tokenizzate stagnanti potrebbero essere poco attraenti per i trader speculativi.

Perché i treasury tokenizzati sono l'eccezione

Uno dei migliori casi d'uso per la tokenizzazione è il debito governativo tokenizzato. A gennaio 2026, il debito governativo tokenizzato è cresciuto oltre i 9,21 miliardi di dollari, senza segni di rallentamento dalla sua espansione quasi verticale. 

La maggior parte dei treasury tokenizzati è debito del governo degli Stati Uniti, sotto forma di T-bills a breve termine o altri tipi di obbligazioni. La porzione tokenizzata è una piccola quota dei 38,5 trilioni di dollari di debito governativo in circolazione, dei quali 9,5 miliardi di dollari sono debito governativo degli Stati Uniti tokenizzato. Nonostante ciò, le obbligazioni tokenizzate sono una fonte crescente di sicurezza per i progetti cripto.

Il debito governativo tokenizzato ha chiari benchmark di prezzo basati su un profilo di rischio estremamente prevedibile. Si affida a mercati off-chain liquidi con una profondità significativa. 

Detenere obbligazioni governative è già una routine per le istituzioni e queste attività offrono flussi di cassa prevedibili. I prodotti relativi al debito governativo sono ancora in fase di test, con diversi programmi pilota istituzionali da parte di grandi banche statunitensi. 

Il debito governativo è anche una delle attività chiave nella creazione di alcune stablecoin, che sono un caso privato di tokenizzazione RWA. 

Cosa renderebbe effettivamente liquide le attività tokenizzate

Il mercato cripto ha aspettato di rendere liquide le attività tokenizzate e di aggiungere nuovi tipi di token al suo ecosistema di trading. Ci sono più passaggi per garantire l'infrastruttura per un vero trading RWA senza interruzioni sulle infrastrutture cripto. 

I progetti devono garantire uno strato di prime brokerage proprietario per il regolamento off-chain, la proprietà ufficiale e i riscatti dove possibile. Per ora, le società di tokenizzazione detengono le attività in un account centralizzato e non offrono riscatti ai trader al dettaglio. 

Nelle criptovalute, il trading multi-scambio e cross-venue è la norma. Per i token, esiste un'infrastruttura per regolare i pagamenti tra le piattaforme. Tuttavia, le azioni o le obbligazioni tokenizzate di solito hanno mercati limitati o sedi di trading specializzate. 

I token RWA non hanno nemmeno un framework di emissione standardizzato. Diversi emittenti sono in competizione, creando azioni tokenizzate con standard diversi. Alcuni progetti cercano soluzioni alternative senza supporto di attività, generando semplicemente token per rappresentare il prezzo delle azioni. 

Poiché il trading di token è globale, non c'è chiarezza normativa sulla custodia e il riscatto. Nelle prime fasi, la maggior parte dei token RWA si basa su azioni statunitensi o obbligazioni governative, ma tentare di tokenizzare azioni internazionali rende il problema ancora più complesso. 

La tokenizzazione sfida anche il lato TradFi, che affronta la sfida di integrare i token in uno stack TradFi. Le società di intermediazione, gli scambi TradFi e altri partecipanti potrebbero dover rispondere alle domande dell'industria blockchain su un approccio ottimale per trasportare azioni e obbligazioni.

La liquidità si guadagna, non si conia

L'elemento principale della tokenizzazione delle attività è costruire un nuovo mercato con un accesso più ampio e un regolamento trasparente, a basso costo e affidabile sulle infrastrutture blockchain. Finora, il mercato cripto ha dimostrato di poter attrarre molteplici fonti di liquidità, alimentando le speranze per il trading di token RWA. 

Tuttavia, la tokenizzazione funziona come infrastruttura e infrastrutture di regolamento, ma non garantisce la liquidità. Da un lato, i trader internazionali e statunitensi potrebbero cercare modi più facili per scambiare debiti o azioni, poiché le nuove generazioni di investitori sono abituate ad ambienti basati su app e all'accesso istantaneo alle decisioni di investimento. 

La liquidità è una funzione di partecipanti e accesso, offrendo opportunità a istituzioni o al dettaglio. Per quanto riguarda la tokenizzazione RWA, il dettaglio potrebbe essere il miglior indicatore di adozione, mostrando il regolamento relativamente senza attrito sulle blockchain. Tuttavia, la tokenizzazione di per sé non è sufficiente per lanciare un trading liquido e a basso rischio, e ci sono più elementi da garantire prima che i token RWA raggiungano i livelli delle coppie native cripto. 

La tokenizzazione RWA è un gioco a lungo termine, solo recentemente espanso a livelli più significativi. Prima di allora, per anni i token RWA sono stati un esperimento di bassa qualità, con un valore bloccato molto piccolo rispetto anche alle altcoin o ai token. La tokenizzazione non avrà un'adozione rapida simile al DeFi, che è iniziato come un'attività non regolamentata e permissionless. La tokenizzazione richiede ancora un livello extra di credibilità e infrastrutture TradFi per garantire che i token rappresentino effettivamente attività detenute da intermediari fidati, piuttosto che una rappresentazione dei prezzi di mercato.