Les fonds spéculatifs ont accumulé un effet de levier record de 6 600 milliards de dollars pour financer leurs paris sur les bons du Trésor américain, risquant de provoquer une vague de ventes forcées en cas de forte volatilité des obligations. Les autorités de régulation avertissent que les positions courtes des fonds spéculatifs sur les contrats à terme sur les bons du Trésor ont atteint des niveaux historiques, confirmant l’ampleur de ce marché très concurrentiel.
Torsten Slok, économiste en chef chez Apollo Global Management, a récemment averti qu'un débouclement forcé pourrait engendrer des ondes de choc sur le marché obligataire mondial. Il a souligné que ce débouclement forcé pourrait impacter tous les segments, des obligations d'entreprises aux prêts hypothécaires. Le rapport du FMI d'avril 2026 indiquait également que certains fonds spéculatifs sont devenus « d'importance systémique », ce qui signifie que leurs difficultés individuelles pourraient déstabiliser l'ensemble du système financier.
Parallèlement, la concentration de cette dette est principalement liée à l'arbitrage de base, où les fonds profitent des faibles écarts de prix entre les contrats à terme sur les bons du Trésor et cash. Les fonds couverts contrôlent désormais une part record de 8 % à 10,3 % du marché des bons du Trésor américain, qui représente 31 000 milliards de dollars. Cet effet de levier est financé par des opérations de rachat (repos) et des contrats de courtage de premier ordre, souvent sans décote (aucun nantissement requis). De ce fait, ces positions sont extrêmement sensibles à la moindre hausse des taux ou aux remboursements anticipés marginaux.
Il convient de noter que les emprunts des fonds spéculatifs sur le marché des pensions ont plus que triplé depuis 2019. Parallèlement, les emprunts des courtiers de premier ordre atteignent 3 200 milliards de dollars, soit le double depuis 2022. La Réserve fédérale et la Banque d’Angleterre ont averti que ces opérations massives accroissent la vulnérabilité du marché aux tensions. Elles constatent toutefois que ce risque demeure largement insuffisamment pris en compte.
Les bons du Trésor américain servent de référence mondiale pour les coûts de financement
Les bons du Trésor américain servent de référence mondiale pour les coûts de financement, et une correction brutale pourrait se répercuter sur les marchés obligataires, actions et financiers internationaux. La principale préoccupation est un débouclement désordonné. Les fonds pourraient être contraints de liquider leurs positions simultanément si les conditions de marché évoluent en raison de perturbations sur le marché des pensions, d'incertitudes politiques ou de pics de volatilité. Cela pourrait saturer les capacités d'intermédiation des courtiers, entraînant un vide de liquidités similaire à celui observé en mars 2020.
Bien que ces opérations assurent généralement la liquidité en période de stabilité, des épisodes historiques tels que la crise des pensions de 2019 ont démontré leur capacité à amplifier rapidement l'instabilité financière. Apollo et la Banque d'Angleterre ont signalé que les paris records des fonds spéculatifs sur les bons du Trésor américain constituent un risque susceptible d'exacerber les chocs sur les marchés mondiaux.
Les 6 600 milliards de dollars représentent l’exposition notionnelle brute, et non les seuls cash investis. Les fonds spéculatifs agissent comme des banques parallèles, intervenant pour acheter des titres du Trésor que les banques traditionnelles ne peuvent plus détenir en raison de la réglementation. Cependant, ces fonds doivent emprunter de 40 à 60 fois leur capital sur le marché des pensions (prêts au jour le jour) pour que l’opération soit rentable, car la marge est infime (souvent de l’ordre de quelques fractions de centime). Par ailleurs, les banques de pension (prêteurs) peuvent exiger des garanties supplémentaires (appel de marge) si le marché obligataire devient volatil (par exemple, en raison de surprises liées aux données sur l’inflation ou de craintes géopolitiques).
Un analyste s'inquiète du retrait rapide des fonds spéculatifs du marché des bons du Trésor
L'analyste Molly Brooks de TD Securities a récemment souligné que les fonds spéculatifs pourraient se retirer rapidement du marché des bons du Trésor américain en cas de forte volatilité ou de diminution des opportunités d'arbitrage. Spécialiste des taux d'intérêt chez TD Securities, elle s'est interrogée sur les acteurs qui absorberaient l'offre si les fonds spéculatifs quittaient massivement ce marché, d'autant plus que près de 10 000 milliards de dollars de bons du Trésor arrivent à échéance et seront renouvelés l'année prochaine.
L'ancien secrétaire au Trésor américain, Henry Paulson, a également fait écho à ces inquiétudes, exhortant récemment les décideurs politiques à élaborer des plans d'urgence pour des scénarios extrêmes où la demande de bons du Trésor américain s'effondrerait. Cependant, malgré ces avertissements, certains stratèges de marché, comme Brooks, considèrent ce positionnement record comme une réponse rationnelle aux rendements élevés plutôt que comme le signe d'une crise imminente. Brooks suggère que les changements réglementaires limitant la capacité des banques à absorber les bons du Trésor ont rendu les fonds spéculatifs essentiels au maintien de la liquidité du marché.
William Merz, responsable de la recherche sur les marchés de capitaux chez US Bank Asset Management Group, soutient également que les paris records des fonds spéculatifs sur les bons du Trésor américain reflètent un changement de la mécanique du marché plutôt qu'un effondrement fondamental de la demande. Il note par ailleurs que la part des bons du Trésor détenue par les investisseurs particuliers et les fonds communs de placement est en constante augmentation. Cependant, il affirme que les discussions autour d'une « vente massive » de ces actifs américains ne se traduisent pas encore par des chiffres concrets dans les données relatives aux avoirs.
Merz souligne par ailleurs que cette évolution n'a pas fondamentalement modifié la logique de fixation des prix des bons du Trésor à moyen et long terme. On n'observe par ailleurs aucun signe d'effondrement général de la demande. Cependant, le rendement de l'obligation du Trésor américain à 10 ans a baissé de 6,5 points de base pour s'établir à 4,24 %, notamment en raison des espoirs des investisseurs quant à un éventuel cessez-le-feu au Moyen-Orient.
