Майкл Сайлор преследует мечту о создании 100-миллиардной кредитной империи Bitcoin с помощью новых моделей Strategy

Майкл Сайлор возвращается с еще одной схемой по растяжению Биткоин в самое сердце 100-миллиардной финансовой империи. На этот раз речь идет о создании совершенно новой модели финансирования в Strategy, компании, ранее известной как MicroStrategy.

Согласно Bloomberg, председатель совета директоров отказался от традиционных инструментов, таких как размещение акций и конвертируемый долг, чтобы полностью сосредоточиться на чем-то, к чему большинство компаний не прикоснулись бы: бессрочных привилегированных акциях.

Эти новые ценные бумаги, названные «Stretch», не имеют срока погашения, не гарантируют дивидендов и не дают инвесторам никакого контроля. Сейлор хочет, чтобы они действовали как кран финансирования, который он может открыть в любой момент, чтобы купить больше Биткоина, избегая при этом размывания долей существующих акционеров.

Сайлор продвигает розничных инвесторов в бессрочные привилегированные акции

Компания уже привлекла около 6 миллиардов долларов в этом году через четыре транша бессрочных привилегированных акций. Самая последняя, продажа «Stretch» на 2,5 миллиарда долларов, теперь занимает одно из первых мест по объемам привлечения капитала в криптоиндустрии в этом году, опередив IPO Circle.

Четверть этих покупателей — розничные инвесторы, а не институциональные. Это почти неслыханно для привилегированных акций, которые обычно покупаются инвестиционно-привлекательными компаниями, такими как банки или коммунальные предприятия. У Strategy нет кредитного рейтинга. Ценные бумаги являются субординированными, что выводит их далеко за пределы зоны комфорта крупных покупателей долга.

Майкл Янгворт, руководящий стратегией конвертируемых и привилегированных акций в Bank of America, сказал: «У меня нет предыдущего опыта работы с какой-либо компанией, делающей это так, как это только что сделала MicroStrategy, чтобы воспользоваться ажиотажем розничных инвесторов». Он не единственный, кто поднимает брови.

Цель Сейлора — создать то, что Strategy называет «BTC Credit Model», структуру, в которой Биткоин, волатильный актив без денежного потока, поддерживает ценные бумаги, генерирующие доход. Если появится достаточно покупателей, он утверждает, что система может привлечь $100 млрд, даже $200 млрд.

Но если их не будет, Strategy может оказаться с дорогими обязательствами по выплатам дивидендов без дохода для их покрытия. Продажа Биткоина для закрытия разрыва запрещена. Стратегия Сейлора «держать до последнего» не гнется под давлением проблем с ликвидностью.

С января 2024 года Сайлор привлек более 40 миллиардов долларов, из которых 27 миллиардов — за счет обыкновенных акций, а 13,8 миллиарда — за счет инструментов фиксированного дохода.

Фонг Ле, генеральный директор Strategy, заявил, что план заключается в создании более прочной капитальной структуры, чем та, которая рухнула во время краха 2022 года, когда кредит под залог Bitcoin от Silvergate едва не погубил компанию. «Со временем у нас может не быть конвертируемых облигаций», — сказал Фонг. «Мы будем полагаться на бессрочные привилегированные облигации, которые никогда не погашаются».

Привилегированные акции несут долгосрочные риски в случае краха Bitcoin

Однако эта модель опирается на бесконечную выплату дивидендов в Bitcoin, который не генерирует доходности. А если цены упадут, снизится и аппетит инвесторов. Если рынок остынет, Strategy может столкнуться с трудностями при покрытии выплат. Некоторые из привилегированных акций позволяют пропускать выплаты.

Они некумулятивные, что означает, что компании не нужно выплачивать пропущенные дивиденды. Некоторые обязательства могут быть выплачены акциями. Но Strategy все же заявила, что готова продавать акции ниже своего типичного порога в 2,5x от стоимости чистых активов, если это необходимо для выживания.

В отличие от конвертируемых облигаций, эти привилегированные акции не конвертируются в акции и не имеют срока погашения. Их никогда не нужно возвращать. Это дает Сайлору больше пространства для маневра, особенно учитывая, что Strategy смогла продать акции с премией по отношению к своей реальной стоимости Bitcoin, которую Сайлор называет «премией mNAV».

Однако эти привилегированные акции не являются дешевыми. Янгворт отметил, что они имеют купонные ставки от 8% до 10%, что дорого в долгосрочной перспективе. Если произойдет крах криптовалют, выплаты не исчезнут.

Шорт-селлер Джим Чанос назвал некумулятивные облигации Stretch «безумием» для институциональных инвесторов. «Если я не выплачиваю дивиденды, они некумулятивные. Мне не нужно их возвращать», — сказал он во время интервью Bloomberg.

Джим считает, что кредитное плечо Strategy максимально использовано, и видит в Stretch способ увеличить его еще больше. Он ставит против акций, одновременно занимая длинные позиции по Bitcoin, ожидая, что премия рухнет.

Единицы Stretch занимают положение выше обыкновенных акций, но ниже конвертируемых облигаций в капитальной структуре Strategy. Они не несут защитных механизмов традиционного долга. Конвертируемые облигации по-прежнему предпочитаются Уолл-стрит, поскольку их легче хеджировать с помощью рыночно-нейтральных стратегий. Отказ от них лишает инвесторов ценного арбитражного инструмента.

Все это сработает только в том случае, если Bitcoin сохранит свою ценность, а люди продолжат инвестировать в эту систему. Если доверие упадет, вся конструкция рухнет.