香港金融管理局（HKMA）には、切望されるステーブルコイン発行ライセンスの申請が殺到している。80社もの企業が関心を示している。しかし、規制当局は、2026年初頭に最初のライセンスが発表される際には、承認されるのはごく少数の企業にとどまると述べている。
香港は、ステーブルコインの準備金が高品質流動資産（要求に応じて cash に換金できる極めて安全な短期保有資産）のみによって裏付けられなければならない初めての管轄区域です。
この厳格なルールブックは抑止力として機能していない。
「適切に裏付けられたステーブルコインは、暗号プロジェクトに投資する際に人々にさらなる安全性を提供するため、企業が暗号システムへの参入を熱望していることの表れだ」とオックスフォード大学の法学講師でデジタル資産コンサルタントのヒン・リュー博士は述べた。
JPEXの崩壊
劉氏は、8月1日に施行された新しいステーブルコイン条例は、一連のスキャンダルを受けて香港のデジタル資産市場への信頼を再構築するための協調的な取り組みであると述べた。
「一般の人々にとって、暗号資産に関する最近の記憶といえば、 NFTの暴落や暗号資産詐欺、不正行為でしょう。ステーブルコイン条例は、香港がビジネスを行う上で堅実な場所であることを示しています。」
最新かつ最大の事件は、無認可の仮想通貨プラットフォームであるJPEXの破綻だ。同社は2020年から2023年の間に香港の投資家から約1億6600万ドルを流用したとされている。香港警察は依然、その余波に対処している。
ステーブルコインのための中央銀行モデル
香港はステーブルコインのガバナンスを一元化しようとしている。香港の事実上の中央銀行である香港金融管理局（HKMA）は、ライセンス発行から準備金管理、保管、償還、流通に至るまで、ステーブルコインの「スタック」全体を統括する。証券先物委員会（SFC）は、引き続き、より広範な仮想資産エコシステムを監督する。
これは異例の仕組みだ。ほとんどの法域では、ステーブルコインは単一の金融当局ではなく、証券監視機関や複数の金融規制当局によって監督されている。
新たな枠組みの下では、HKMAはライセンスの付与、停止、取り消し、および潜在的な違反の調査を行うことができる。
HKMAの決定に異議のある企業は、新たに設立されたステーブルコイン審査裁判所に控訴し、必要に応じて最終的には控訴院に控訴することができる。
弁護士、法律講師、香港ウェブ3協会共同議長のジョシュア・チュー氏は、この専門法廷は「ほとんどの法域でまだ欠けている規制責任のレベル」を示すものだと述べた。
「通常の裁判所では紛争が何年も続くことがある米国、韓国、日本と比べて、香港の法廷は業界に信頼できる専門家中心の判断基準を与えている」と彼は語った。
未知の領域における組織的信頼の構築
ステーブルコイン条例の核となるルールは、発行者は、要求に応じてすべてのステーブルコインを全額で償還できるだけの超流動資産を保有していることを証明できなければならないということだ。
これは、単に強固な規制の枠組みを設計するだけにとどまらない課題です。
「この制度的信頼を築くためには、毎日1：1のペグを維持することが非常に重要だ」と、キングス・カレッジ・ロンドンのブロックチェーン研究者であるアレックス・プレダ教授は語った。
「担保の質は重要ですが、それがmaticに信頼を生み出すわけではありません。」
取引量が拡大するにつれて、発行者は日中の調整が必要になるだろうと彼は述べた。これは自動化では不可能な作業だ。プレダ氏は、新興のステーブルコイン分野では、機関投資家からの信頼を獲得する必要があると考えている。
「香港の大手従来型金融機関は金融の専門知識は豊富だが、こうした残高を自動化するエンジニアリングの専門知識はない。」
プレダ氏は、香港の既存プレーヤーは暗号通貨に関するノウハウが限られていることから、デジタル資産を専門とする企業と提携する可能性が高いと述べた。
これはすでに進行中のトレンドです。スタンダード・チャーターの香港法人は、アニモカ・ブランズおよびHKTと合弁会社を設立し、香港ドルに裏付けられたステーブルコインのライセンスを申請しました。
再発明としてのトークン化
香港は、トークン化された資産を金融インフラの基盤とすべく、奔走しています。このトークン化のミッションは、3つの相互に連携する枠組みによって推進されています。香港金融管理局（HKMA）の「フィンテック2030」戦略は、香港の包括的なデジタル金融アジェンダを定めています。香港証券監督管理委員会（SFC）の「ASPIRe」ロードマップは、トークン化された製品を規制するものです。そして、それらを支える基盤となる決済インフラを概説するHKMAの「LEAP」フレームワークです。
ジョシュア・チュー氏は、同市が本格的な規制された機関金融の中心地としての地位を確立しつつあると述べた。
同氏は、ビジネスチャンスは「トークン化された不動産の直接所有のような過大評価されたモデル」ではなく、トークン化されたファンド、資産担保証券、デジタル資産保管サービスに移行していると述べた。
「これらのモデルは、印紙税や資産移転規則、そしてトークンの未解決の法的地位といった構造的な障害に直面している。」
この変化はすでに市場に影響を与え始めています。11月13日、香港金融管理局（HKMA）は、トークン化された銀行預金を実取引でテストするEnsembleTXのパイロットプロジェクトを開始しました。このプロジェクトは、大手銀行によるトークン化されたマネー・マーケット・ファンドやトークン化された金の発行に続くものです。
実験が成功すれば、香港はトークン化された預金を銀行インフラに直接統合する世界初の管轄区域の1つになる可能性がある。
香港のデジタル資産枠組みにおける欠けている部分
しかしチュー氏は、香港のトークン化の枠組みが大規模に運用されるまでには埋めるべきギャップがいくつかあると述べた。
同氏は、トークン化された証券の取引が依然として低迷しているのは、投資家がこれらの商品を容易に売買するために必要な市場インフラを市がまだ構築していないためだと述べた。また、これらの商品が最終的に広く利用可能になった場合、個人投資家がどのような保護や情報開示を受けることになるのか、規制当局はまだ明確にしていないと付け加えた。
香港は技術的な課題にも直面している。それは、異なるブロックチェーンが相互作用できるシステムを構築することだが、香港と北京の両方の規制の境界を尊重しながらそれを実現することだ。
チュー氏は、規制当局がステーブルコインの利用を事前承認されたユーザーとウォレットに制限していることを指摘する。これは、ステーブルコインがオープンな流通決済手段として機能することを妨げている要件だ。
規制当局にとって、この境界線は欠点ではなく、むしろ特徴だ。仮想通貨市場を揺るがしたようなボラティリティを招くことなく、都市が革新を起こせることを示す手段なのだ。
香港の金融システムのより多くの部分にトークン化が広がる中で、香港がそのバランスを維持できるかどうかが、香港の野望がどこまで実現できるか、そして香港が現実的に世界市場のどの程度のシェアを獲得できるかを決定するだろう。
