لماذا لا تتمتع الأصول المُرمّزة بالسيولة (حتى الآن)؟

أثبتت الأصول المُرمّزة أنها من أبرز استخدامات تقنية البلوك تشين. وعلى مدار تاريخ العملات الرقمية، طُرحت نماذج متعددة للترميز وجُرّبت. وفي عام 2025، تسارعت وتيرة الترميز بشكل ملحوظ، إلا أن الأصول الحقيقية المُرمّزة (RWA) لا تزال تعاني من نقص السيولة نسبيًا. في هذا الدليل، سنناقش أسباب عدم قدرة الترميز على خلق سيولة دون أدوات إضافية على البلوك تشين وهيكل مالي متكامل.

تُعدّ سيولة الأصول المُرمّزة مسألةً طُرحت مرارًا وتكرارًا بعد إطلاق مشاريع متنوعة لسندات وأسواق نقدية وأسهم على البلوك تشين. وبمجرد إدراج هذه الأصول على البلوك تشين، أصبح تحقيق سيولة الأصول المرجحة بالمخاطر أمرًا صعبًا نظرًا لعدة عوامل، منها اللوائح التنظيمية، والطلب الحقيقي، والحذر العام بشأن العرض والاسترداد، فضلًا عن مسائل تقنية أخرى. 

أسطورة سيولة الترميز

تحويل الأصل إلى رمز يعني أنه سيظل موجودًا على سلسلة الكتل، وقابلًا للتحويل، ويتمتع عمومًا بمعظم خصائص رمز العملة المشفرة. في البداية، تم تداول رموز العملات المشفرة بشكل غير رسمي، وكانت تفتقر إلى الطلب والسيولة. أما سيولة الأصول المشفرة في العالم الحقيقي فهي مسألة أكثر تعقيدًا. 

بالنسبة لبعض مُنشئي الرموز الرقمية، برزت رواية سائدة تربط بين الأصول الموجودة على سلسلة الكتل والسيولة الفورية. ظهرت رموز RWA متأخرة نسبيًا، عندما كانت أسواق العملات الرقمية ناضجة بالفعل. أما إطلاق الرموز الرقمية الجديدة فيحدث باستمرار، مع تداول فوري. 

من ناحية أخرى، كانت رموز RWA قابلة للتحويل، لكنها لم تكن قابلة للتداول بالطريقة المعتادة للعملات الرقمية أو العملات البديلة أو الرموز المميزة. يمكن لحاملي هذه الرموز نقلها بين المحافظ أو حتى إلى DeFi ، ولكن بالنسبة لبعض الأصول، تكون المعاملات محدودة. كانت عملية تحويل الأصول إلى رموز مميزة تعني وجود احتياطي ذي قيمة محتملة، إلا أنه لم يكن بالضرورة سوقًا يسهل الوصول إليه.

على سبيل المثال، توفر صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs) هيكلاً لتغليف القيمة الحقيقية، ولكن لا يزال يتعين على رمز ETF إيجاد منصة تداول تتمتع بالسيولة.

ما تتطلبه السيولة فعلياً 

يتطلب توفير السيولة في سوق العملات الرقمية للأصول الحقيقية وجود منظومة متكاملة من المشترين والبائعين، إلى جانب منصة مناسبة لإنشاء سجلات الطلبات أو آليات تداول أخرى، مثل منحنيات التداول الخوارزمية. ولا يضمن وجود المشترين والبائعين الراغبين وحدهم توفير السيولة دون وجود آلية فعالة وسريعة لمطابقة الطلبات على نطاق واسع. ولا يمكن تحديد قيمة الأصل وفقًا لقوى السوق إلا بعد أن يحقق السيولة المطلوبة. 

يحتاج الأصل إلى متداولين نشطين في السوق مستعدين لتحمل مخاطر تقلبات الأسعار. إضافةً إلى ذلك، يجب أن يكون هناك تدفق مستمر للأوامر من كلا الجانبين. ولتحقيق ذلك، يجب على البورصة أو المنصةtracصانعي سوق نشطين مستعدين لوضع نطاق واسع من أوامر العرض والطلب على كل رمز. 

يجب أن تحتوي الأصول المُرمّزة أيضًا على شكل من أشكال تخزين المخاطر، حيث يقوم كيان ما بإدارة المخزون الأساسي tracالقواعد المتعلقة بسك الرموز واستردادها. 

يمكن نظرياً تداول الأصول المُرمّزة عبر منصات تداول مختلفة، بما في ذلك الأسواق المركزية واللامركزية. وستوفر هذه المنصات آلية تحديد أسعار الأصول، استناداً إلى قواعد محددة مسبقاً وقيمتها الأساسية. 

وأخيراً، يجب أن يكون لتداول الأوراق المالية المُرمّزة قواعد واضحة بشأن الملكية والتسوية النهائية ونقل الملكية. 

لا يُلبي وضع الأصول على سلسلة الكتل سوى بعض هذه المتطلبات، مع وجود بعض القيود. فعلى سبيل المثال، يُمكن للتداول على سلسلة الكتل إنشاء أزواج تداول، ولكنه سيظل يتطلب وجود صُنّاع سوق. يُمكن للبورصات المركزية إدراج الأصول، ولكنها تخضع لقواعد داخلية، وغالبًا ما تُحجم عن تداول الأصول الشبيهة بالأسهم، خشيةً من متطلبات تنظيمية إضافية.

تؤدي الأسواق المجزأة إلى القضاء على السيولة

انتشرت تقنية التوكنة بسرعة في أسواق العملات الرقمية، لتصبح إحدى أبرز المواضيع الرائجة. وقد أدى ذلك إلى ظهور أنواع عديدة من الأصول المُوَكَّنة، باستخدام سلاسل الكتل المتعددة المتاحة. واتبع كل مُصدر نهجًا مختلفًا في إطلاق الأصول ، وفرض بعضها قيودًا إضافية على المستخدمين المؤهلين.

تُنشأ الأصول المُرمّزة أو تُسترد عادةً في منصة واحدة، وذلك بحسب الجهة المُصدرة. يتحكم بعض المُصدرين في مخزونهم بشكل مُحكم، كما هو الحال في صناديق سوق المال المُرمّزة. عند تحليل السيولة على سلسلة الكتل مقابل السيولة خارجها، قد يكون الأصل cash ، ولكن يكاد ينعدم التداول على سلسلة الكتل. ونتيجةً لذلك، عند مقارنة السيولة على سلسلة الكتل وخارجها، قد يكون الرمز قابلاً للاسترداد من خلال الجهة المُصدرة مع إظهار تداول ضئيل أو معدوم على سلسلة الكتل. قد تتمتع أنواع أخرى من أصول العملات المشفرة المُدارة وفقًا لمخاطر الأصول بأسواق نشطة، ولكن لا توجد طريقة لاستبدالها بالأسهم الأساسية.

في تداول الأوراق المالية المُرمّزة، لا يوجد نظام تسجيل موحد أو نظامtronللإبلاغ المستمر عن بيانات الأسعار. بدلاً من ذلك، تختار المنصات حلولاً مؤقتة عبر منصات التنبؤ بالعملات الرقمية الحالية، لاختبار نظام معلومات جديد. 

بعد عملية الترميز الأولية، كانت بعض الأصول تعاني من ضعف في الأسواق الثانوية، مما أظهر مرة أخرى صعوبة تأمين السيولة للأصول الموجودة على سلسلة الكتل. 

غالباً ما تنطلق أسواق العملات الرقمية الفورية بقواعد معروفة مسبقاً وأدوات متاحة بسهولة مثل التداول داخل المحفظة، والمنصات المركزية، أو منصات التداول اللامركزية. أما السندات أو الصناديق المُرمّزة فعادةً ما تقتصر على المستثمرين أو المؤسسات المعتمدة. 

من المفترض أن يصنع السوق؟

عند إطلاق أصول مخاطرة رقمية، يبرز التساؤل المباشر حول من سيضمن سوقًا ذات طلبات كافية. عادةً ما تتسم أسواق الأصول الرقمية بديناميكية عالية وتجذب صانعي السوق بسهولة. أما بالنسبة لأصول المخاطرة الرقمية، فإن القيود الأساسية المفروضة على السندات أو الأسهم أو حتى العقارات الرقمية تعني أن صانعي السوق المحتملين قد لا يتمكنون من تنفيذ عمليات التداول المعتادة.

في الحالات القصوى، قد يتطلب تحويل الأصول المادية إلى رموز رقمية (NFT) هيكلاً سوقياً مختلفاً تماماً، عادةً ما يكون منصة مزادات. وتتميز هذه الأسواق بانخفاض سيولتها واعتمادها على تصرفات مدروسة من المشترين المحتملين. 

على عكس رموز العملات المشفرة، تفتقر الأصول المرجحة بالمخاطر المُرمّزة إلى صانعي سوق ذوي جدوى هيكلية. ويتوخى متداولو الأسهم التقليديون الحذر من الإجراءات التي تتم على سلسلة الكتل، والتي غالباً ما تكون غير قابلة للتراجع. 

تفرض الأسهم المُرمّزة قيودًا على الميزانية العمومية، مثل تحديد الملكية القانونية الفعلية للأسهم الأساسية، كما هو الحال في توزيعات الأرباح، وتجزئة الأسهم، أو غيرها من الأنشطة المالية التقليدية. كما لا يوجد معيار موحد للإبلاغ في أرصدة الشركات عما إذا كانت بعض أسهمها قد رُمّزت. 

تشكل ملكية رأس المال واللوائح التنظيمية مشكلة أيضاً، لا سيما بالنسبة للاستحواذات العابرة للحدود. 

تعتمد الأسهم وصناديق المؤشرات المتداولة على البنية التحتية التقليدية للسوق، بما في ذلك التداول المباشر، وشركات الوساطة، وصناع السوق المتخصصين. أما تداول العملات الرقمية فهو مختلف، إذ يتميز بالتداول على مدار الساعة طوال أيام الأسبوع وسيولة عالية لعملات مثل البيتكوين والإيثيريوم. ومع ذلك، نادرًا ما تحقق الصناديق أو الأسهم المُرمّزة سيولة مماثلة.

نظراً لقيود الإصدار، غالباً ما تعتمد الأصول المرجحة بالمخاطر على السيولة المدعومة من جهة الإصدار، حيث تكون الطريقة الوحيدة لاسترداد الأوراق المالية أو السندات هي من خلال جهة الإصدار. لا يتناسب هذا النظام مع التوسع، وبعض جهات الإصدار لا تتعامل إلا مع شريحة محدودة من العملاء، كما هو الحال مع رمز BUIDL.

الاحتكاكات القانونية والتسوية

يُعدّ إنشاء الرموز الرقمية على سلسلة الكتل عمليةً بسيطة، ويمكنها الادعاء بتمثيل أي قيمة خارجية. أما فيما يتعلق بالملكية القانونية خارج سلسلة الكتل، فإنّ اللوائح ليست واضحةً تمامًا. عادةً، يحتفظ المُصدر بالأصول الأساسية ويتحكم بها. ولكن بالنسبة لبعض الأصول المُرمّزة ، لن يكون هناك سبيلٌ للتحويل بين ملكية الرمز الرقمي ونقل ملكية الأسهم.

قد تختلف قواعد ملكية الأسهم باختلاف الأنظمة القانونية، لذا لا تتمتع جميع أنواع الأصول المُرمّزة بحقوق استرداد. ولا يضمن شراء سهم مُرمّز إمكانية نقل ملكية السهم عبر وسيط. وقد لا يُعتدّ بامتلاك الرمز المميز كحق في ملكية السهم. وعادةً ما يُلغي مُرمّزو الأسهم أي مطالبات بملكية أو نقل الأسهم الأساسية. 

بالنسبة لبعض الأسهم المُرمّزة، فإن ملكيتها ليست مطلقة. قد يقتصر شراء هذه الرموز على المستثمرين المعتمدين، أو على الأقل من خلال إجراءات اعرف عميلك (KYC)، والتحقق من الخلفية لإدراجها في القائمة البيضاء، أو تجميد عمليات التحويل. 

كل هذا يعني أن الأصول المرجحة بالسيولة المُرمّزة قد لا تكون مناسبة للتداول عالي السرعة والمراجحة. فعندما تتوفر السيولة، غالبًا ما تكون مجزأة ومحصورة في بروتوكولات محددة أو مسارات استرداد مُتحكّم بها. كما أن بعض رموز الأصول المرجحة بالسيولة غير قابلة للاسترداد.

لماذا لا تنتقل نماذج سيولة التمويل DeFi بسلاسة إلى الأصول المرجحة بالمخاطر

يبدو أن سيولة التمويل DeFi وسيلة سهلة للغاية للوصول إلى سوق التوكنات. مع ذلك، نادرًا ما تجد رموز الأصول الحقيقية (RWA) المُنشأة حديثًا طريقها إلى المنصات اللامركزية. أحد الأسباب هو آلية اكتشاف الأسعار في DeFi، والتي تعتمد على صانعي السوق الآليين. فسعر الأصل يعتمد على السيولة المتاحة. 

مع ذلك، تُسعّر الأسهم بالفعل من خلال التداول في الأسواق التقليدية. ولا يمكن لآلية صانع السوق الآلي (AMM) ضمان قدرة زوج التداول اللامركزي على دعم السعر الحقيقي للسهم المُرمّز، والناتج عن دفاتر الطلبات التقليدية. 

عادةً ما تعتمد الأصول ذات الأسعار المتغيرة على منصات التنبؤ التي تسترجع معلومات التسعير. أما بالنسبة للتداول عالي التردد، فإن هذه المنصات بطيئة للغاية.

هناك أيضًا خطر تسعير الأصول القديمة، ما يعني وجود تباين بين سعر السهم الحقيقي وسعره المُرمّز. ومع بطء نظام التنبؤ، قد ينتهي الأمر بالمتداولين بسوق غير متوازن ويتكبدون خسائر مقارنةً بتداول السهم نفسه عبر منصة أخرى. 

قد تواجه الأصول المُرمّزة صعوبات في إقراض التمويل DeFi بسبب قيود الضمانات الزائدة. ونظرًا لتقلبات سوق العملات الرقمية، يعتمد DeFi على الضمانات الزائدة، وهو ما قد لا يكون مناسبًا للأصول المُرمّزة الأقل تقلبًا. 

تتصرف الأصول المرجحة بالمخاطر المُرمّزة (RWAs) كالسندات أو أدوات الائتمان، إذ تمثل وعدًا بقيمة. مع ذلك، فهي غير ملموسة ولا تمنح ملكية حقيقية. يمكن تداولها مقابل قيمة، لكن الجهة المُصدرة لا تملك القيمة الأساسية. قد تُعيق هذه الخاصية المستثمرين، بينما يبقى المتداولون للاستفادة من تحركات الأسعار قصيرة الأجل عند الاقتضاء.

تحسين عملية الترميز يُحسّن التسوية، وليس الطلب

لا تزال تقنية التوكنة أداة قيّمة لتحسين تداول الأصول. تُعدّ التوكنات مثالية tracالتحويلات والعمليات العامة، بالإضافة إلى التسوية. تدعم الأسواق المُعتمدة على التوكنات التداول والدفع على مدار الساعة، حيث يتم تحديث السجل الموزع باستمرار، دون الحاجة إلى توقف الخدمة أو فترة تسوية أسبوعية. وبذلك، وفّرت تقنية البلوك تشين أداة محاسبية دقيقة، يُمكنها أن تحل محلّ أشكال التسوية الأخرى. 

كما أن عملية الترميز تتسم بالشفافية وتسمح tracالمشاركين بشكل مفصل. 

عندما يتم تحويل أصل ما إلى رمز رقمي، فإن ذلك لا يجذب المشترين فوراً. فمحدودية منصات التداول وحقوق الملكية قد تعيق عملية الشراء. كما أن تقبّل المخاطر قد يختلف بين متداولي الأسهم ومتداولي العملات الرقمية الأصلية. 

غالباً ما تكون العملات الرقمية أكثر خطورة مقارنة بالأصول التقليدية. ونتيجة لذلك، قد لا تكون الأصول المُرمّزة مناسبة لرغبة المستثمرين في المخاطرة في مجال العملات الرقمية.

يُعدّ تدفق السيولة المضاربي عاملاً مهماً في خلق أسواق نشطة. في عالم العملات الرقمية، يكون هذا التدفق شديد التقلب، وعادةً ما tracالأصول التي تُظهر إمكانية تحركات اتجاهية. أما الأصول الرقمية الراكدة فقد لا تكونtracللمتداولين المضاربين.

لماذا تُعدّ سندات الخزانة المُرمّزة استثناءً؟

يُعدّ الدين الحكومي المُرمّز أحد أفضل استخدامات تقنية التوكنة. وبحلول يناير 2026، نما الدين الحكومي المُرمّز إلى أكثر من 9.21 مليار دولار أمريكي، ولا تزال مؤشرات نموه شبه العمودي مستمرة. 

معظم سندات الخزانة المُرمّزة هي ديون حكومية أمريكية، في صورة أذون خزانة قصيرة الأجل أو أنواع أخرى من السندات. ويمثل الجزء المُرمّز نسبة ضئيلة من إجمالي الدين الحكومي القائم البالغ 38.5 تريليون دولار، منها 9.5 مليار دولار ديون حكومية أمريكية مُرمّزة. ومع ذلك، تُعدّ السندات المُرمّزة مصدرًا متناميًا للأمان لمشاريع العملات الرقمية.

تتميز سندات الدين الحكومية المُرمّزة بمعايير تسعير واضحة تستند إلى ملف مخاطر يمكن التنبؤ به بدرجة عالية. وتعتمد هذه السندات على أسواق خارجية سائلة ذات عمق كبير. 

يُعدّ حيازة السندات الحكومية إجراءً روتينياً للمؤسسات، وتوفر هذه الأصول تدفقات cash يمكن التنبؤ بها. أما المنتجات المتعلقة بالدين الحكومي فلا تزال في مرحلة الاختبار، مع وجود العديد من البرامج التجريبية المؤسسية التي تنفذها بنوك أمريكية كبيرة. 

كما أن الدين الحكومي هو أحد الأصول الرئيسية في إنشاء بعض العملات المستقرة، والتي تمثل حالة خاصة من ترميز الأصول المرجحة بالمخاطر. 

ما الذي سيجعل الأصول المُرمّزة سائلة فعلياً؟

لطالما انتظر سوق العملات الرقمية إتاحة السيولة للأصول المُرمّزة وإضافة أنواع جديدة من الرموز إلى منظومته التجارية. ويتطلب تأمين البنية التحتية اللازمة لتداول الأصول المرجحة بالمخاطر بسلاسة تامة عبر منصات العملات الرقمية عدة خطوات. 

يجب على المشاريع تأمين طبقة وساطة رئيسية خاصة بها لتسوية المعاملات خارج سلسلة الكتل، وتحديد الملكية الرسمية، واسترداد الأصول حيثما أمكن ذلك. في الوقت الحالي، تحتفظ شركات التوكنة بالأصول في حساب مركزي، ولا تُتيح استردادها للمتداولين الأفراد. 

في عالم العملات الرقمية، يُعد التداول عبر منصات متعددة هو القاعدة. بالنسبة للرموز الرقمية، توجد بنية تحتية لتسوية المعاملات عبر مختلف المنصات. مع ذلك، عادةً ما تكون أسواق الأسهم أو السندات المُرمّزة محدودة أو تخضع لمنصات تداول متخصصة. 

لا تملك رموز الأصول المرجحة بالمخاطر إطار إصدار موحدًا. يتنافس العديد من المصدرين، مُنشئين أسهمًا مُرمّزة بمعايير مختلفة. وتسعى بعض المشاريع إلى إيجاد حلول بديلة دون دعم من الأصول، مُكتفيةً بتوليد رموز لتمثيل سعر الأسهم. 

نظراً لأن تداول الرموز الرقمية عالمي، فلا يوجد وضوح تنظيمي بشأن حفظها واستردادها. في المراحل الأولى، تستند معظم رموز الأصول المرجحة بالمخاطر إلى أسهم أو سندات حكومية أمريكية، لكن محاولة تحويل الأسهم الدولية إلى رموز رقمية تزيد الأمر تعقيداً. 

تُشكّل عملية التوكنة تحدياً أيضاً لقطاع التمويل التقليدي، الذي يواجه بدوره تحدي دمج التوكنات في بنية التمويل التقليدي. وقد تحتاج شركات الوساطة ومنصات تداول التمويل التقليدي وغيرها من الجهات الفاعلة إلى الإجابة عن تساؤلات قطاع البلوك تشين حول النهج الأمثل لإدارة الأسهم والسندات.

السيولة تُكتسب، لا تُسك

يتمثل العنصر الأساسي في ترميز الأصول في بناء سوق جديدة تتميز بوصول أوسع وتسوية شفافة ومنخفضة التكلفة وموثوقة عبر تقنية البلوك تشين. وقد أظهر سوق العملات الرقمية حتى الآن قدرته علىtracمصادر سيولة متعددة، مما أثار آمالاً كبيرة في تداول رموز الأصول الحقيقية. 

مع ذلك، تعمل تقنية التوكنة كبنية تحتية وقنوات تسوية، لكنها لا تضمن السيولة. فمن جهة، قد يبحث المتداولون الدوليون والمتداولون في الولايات المتحدة عن طرق أسهل لتداول الديون أو الأسهم، إذ اعتادت الأجيال الجديدة من المستثمرين على بيئات التطبيقات والوصول الفوري إلى قرارات الاستثمار. 

تعتمد السيولة على المشاركين وإمكانية الوصول، مما يتيح فرصًا للمؤسسات أو الأفراد. وفيما يتعلق بترميز الأصول المرجحة بالمخاطر، قد يكون الأفراد أفضل مؤشر على تبني هذه التقنية، إذ يُظهرون سهولة التسوية النسبية على سلاسل الكتل. مع ذلك، لا يكفي الترميز وحده لإطلاق تداول سيولة منخفض المخاطر، وهناك عناصر أخرى يجب تأمينها قبل أن تلحق رموز الأصول المرجحة بالمخاطر بأزواج العملات الرقمية الأصلية.

تُعدّ عملية ترميز الأصول الحقيقية (RWA) عملية طويلة الأمد، لم تشهد توسعًا ملحوظًا إلا مؤخرًا. قبل ذلك، ولأعوام، كانت رموز RWA مجرد تجربة محدودة، بقيمة ضئيلة جدًا مقارنةً حتى بالعملات الرقمية البديلة أو الرموز الرقمية الأخرى. لن تشهد عملية الترميز انتشارًا سريعًا مماثلًا DeFi، الذي بدأ كنشاط غير مُنظّم وبدون قيود. لا تزال عملية الترميز تتطلب طبقة إضافية من المصداقية وبنية تحتية للتمويل التقليدي (TradFi) لضمان أن الرموز تُمثّل بالفعل أصولًا مملوكة لوسطاء موثوق بهم، وليست مجرد انعكاس لأسعار السوق.